不要對美國股市恐慌

不要對美國股市恐慌

2011年 08月 08日 17:49

BURTON G. MALKIEL

對

許多市場觀察人士來說﹐迪斯尼卡通人物“四眼天雞”（Chicken Little）那句“天塌下來了！天塌下來了！”的警告今天可能顯得尤其切中要害。但我卻並不這麼認為。這不是2008年那場市場崩盤的重演。事實將證明﹐恐慌性拋售美國普通股是非常不適當的應對之舉。

Getty Images

股市上週的大幅下跌重新燃起了人們對美國經濟將陷入二次衰退的恐懼。美國的經濟增長速度已下降至接近停滯的水平﹐今年上半年﹐美國折合成年率的國內生產總值（GDP）增速已不足1%。過去兩個季度﹐美國實際的消費支出一直在下降。就像當自行車速度急劇減慢時騎車人有可能摔倒一樣﹐美國經濟也面臨著尚未開始真正意義上的復蘇就再度滑入衰退的危險。標準普爾公司（Standard & Poor's）現在下調了美國的信用評級﹐其理由是華盛頓在解決美國的長期預算問題方面缺乏進展。

美國經濟增長目前面臨著許多不利因素。消費者依然負債過度﹐家庭財務狀況嚴重不佳。房價雖經歷了大幅下跌﹐卻仍有進一步下挫的可能。房價跌跌不休對美國家庭的財富淨值造成了巨大打擊﹐並妨礙了建築活動的復蘇﹐而這種復蘇在任何經濟擴張的早期階段通常都發揮著重要作用。美國的失業率已經突破9%﹐即使是最樂觀的經濟預測人士也認為﹐就算美國經濟今年下半年恢復溫和復蘇勢頭﹐失業率大幅下降的可能性依然很小。

更糟糕的是﹐歐洲並未真正解決其經濟問題。那裡的增長前景黯淡。在美國﹐政府的決策機制出現了功能紊亂﹐對於降低失業率無能為力。雖然美國最近達成的預算協議將削減開支的重頭戲推到了日後去上演﹐但美國未來幾個季度的財政政策預計仍然會很少具刺激性。而鑒於美國已經實施了將短期利率推至接近於零的水平、將10年期美國國債收益率降至2.5%的貨幣政策﹐美國通過貨幣政策刺激經濟的手段似乎已經用盡。當然﹐股市的急劇下跌會產生負財富效應﹐並對消費者信心產生有害影響。

現在到了賣出你所有股票、甚至對那些價格遠高於2009年低點的股票也要賣出的時候了嗎？我認為不是。沒人能預測股市本週和未來幾週將如何表現。股市有可能繼續下跌﹐但我認為投資者如果陷入恐慌性拋售將犯下嚴重錯誤。以下幾個理由可以使我們樂觀地認為﹐長期而言股市估值將會升高而非下降。

首先﹐我認為現如今的股價是便宜的。美國股市的市盈率目前僅略高於14倍﹐基於企業預期收益的預期市盈率則不足12倍。這些市盈率與歷史上的先例相比是低的﹐與2.5%的10年期美國國債收益率相比更是尤其低。美國股票平均為2.5%的股息收益率也優於10年期美國國債的票面利率。雖然股價與上市公司10年平均收益之比（即所謂的希勒市盈率）目前並不算低﹐但鑒於美國上市公司目前的利潤要遠高於歷年平均利潤﹐因此10年平均利潤並不是評估美國企業當前盈利能力的良好指標。

再者﹐美國企業的盈利結構反映得越來越多的不是美國本土經濟活動﹐而是快速增長的新興市場國家等海外經濟活動。這也是為什麼在美國經濟增長不溫不火之際﹐美國企業還能實現如此迅速的盈利增長。對於美國大型跨國企業來說﹐新興市場的持續增長將是公司未來盈利增長的最重要決定因素。對很多公司而言﹐中國、印度和巴西的經濟形勢要比歐洲無力振興以及美國和日本經濟增長陷入停滯更重要。

美國經濟目前無疑處於十分窘迫的境地。本世紀初美國出現了房地產泡沫﹐而必要的大規模去槓桿化只能慢慢完成。幸運的是﹐美國家庭資產負債表正在不斷改善。家庭負債收入比自2008年以來大幅降低﹐不過仍有很大的改進空間。相對於上世紀八九十年代﹐美國家庭目前的還本付息與收入之比已大幅下降。油價最近的下跌應該也能在一定程度上緩解消費者的財務困境。美國企業的資產負債表目前異乎尋常地健康。

單是出售過剩的房屋(包括被取消抵押品贖回權的少量存量房)就是一項需要很長時間完成的艱巨任務。但如果說美國房地產市場還有任何令人高興的事的話﹐那就是國民的房屋負擔能力現在處於歷史最高水平。當美國勞動力市場出現實質性改進﹐我們可能見到美國房屋銷售大幅增加。

沒錯﹐美國是存在問題﹐但眼下的情況跟2008年完全不同。對於那些認為美國股市下跌必將意味著美國經濟將再次出現蕭條的人來說﹐請牢記美國已故經濟學家保羅•薩繆爾森(Paul Samuelson)的名言：過去發生五次衰退﹐美國股市就預測到了九次。

面對眼下的情況﹐人們顯然應保持克制﹐不要反應過度。我們都要清楚自己預測未來股價的能力範圍。沒人能告訴你美國股市何時會止跌回升﹐但有些事情卻是我們十分清楚的。投資者在美國股市大跌時拋售股票的做法肯定不對。有充足的證據表明﹐普通投資者往往會在股價處於或接近最高時投資股市﹐並在股市暴跌和發生極大波動時拋售股票。長期來看﹐美國股市提供的年平均回報率較大﹐但普通投資者獲得的收益卻遠遠低於市場回報率﹐這在一定程度上是由於他們在錯誤的時間做出了糟糕的投資決定。

我給投資者的建議是放長線﹐釣大魚。從來沒有人因長期看跌美國而成為富豪﹐我認為以後似乎也不可能。美國目前仍是全球最靈活、最富創新的經濟體。實際上﹐投資者應考慮重新調整自己的資產配置。如果債券價格走高、股價走低使得固定收益類在資產配置中的比例出現不當上升(考慮到自己的投資期和風險承受能力)﹐那麼投資者應該賣掉部分債券﹐買入股票。多年後你會對自己的這項決定感到高興。

(編者注：BURTON G. MALKIEL是普林斯頓大學的名譽經濟學教授﹐撰有《漫步華爾街》(A Random Walk Down Wall Street﹐W.W.Norton 出版社2011年第10版)一書)。