南韓：今年經濟成長目標難達陣
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南韓央行27日公布，7月至9月底的GDP經季節調整後季增0.7%，不如第二季的0.9%，創下去年第四季以來最低，連續兩季減緩，合乎道瓊社訪調經濟學家的預測。
若以年增率來看，第三季GDP增加3.4%，與前一季相同，但不如去年同期的4.4%，也低於分析師預期的3.5%。南韓央行7月時預測，第三季的GDP會比第二季成長1.5%、比去年第三季成長4.2%。
南韓央行表示，今年第四季經濟可望轉強，但全年經濟成長可能不如原估的4.3%。市場普遍認為南韓幾乎不可能達到全年成長目標。
南韓央行經濟統計部主管金永培（音譯）說：「今年第四季經濟成長可望較第三季改善，不能說經濟已步入下滑階段，但仍難以達成7月預測的全年經濟成長4.3%的目標。」
以出口導向的南韓往往反映出亞洲經濟狀況，南韓GDP數據向來是整體趨勢的風向球。受到歐元區債務危機與美國經濟減速影響，分析師預測南韓經濟在年底前可能持續疲軟，可能促使南韓央行將基準利率維持在3.25%不變一段時間。
渣打（Standard Chartered）經濟學家尹恩惠（音譯）說：「由於營建業反彈加上電子業溫和好轉，我們預期第四季經濟成長稍微轉強。但以全年來看，經濟成長維持在3%至4%區間一段期間，可以解讀為低潛力成長時期。」
27日出爐的數據也顯示，南韓第三季出口季增率為2%，優於第二季的1.2%；出口產值貢獻南韓GDP的一半。第三季民間支出小增0.6%，不如前一季的0.9%；企業設備投資也萎縮0.4%。
【2011/10/28 經濟日報】
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2011年10月31日 星期一
南韓：今年經濟成長目標難達陣
解除歐債危機 還早咧
解除歐債危機 還早咧
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明鏡周刊報導，德國財政部長蕭伯樂表示，歐洲要解決債務危機，仍有很長一段路要走，同時強調義大利須盡到自己的責任，履行改革的承諾。即將卸任的歐洲央行總裁特里謝（Jean-Claude Trichet）也有相同看法，警告歐債危機還沒結束。
蕭伯樂說，歐洲各國領袖在上周高峰會邁出重要的一步，但距離解決問題還很遠。被問及歐元區紓困基金是否足以拯救義大利，蕭伯樂表示問題與紓困基金無關，義大利須做好準備，實施改革以減少赤字，並強化經濟成長。蕭伯樂強調，義大利的勞動市場與社會安全福利制度須進行結構性改革。 此外，八年任期於31日屆滿的歐洲央行總裁特里謝接受德國「周日畫報」（Bild am Sonntag）訪問，警告儘管歐元區領袖推出全面性解決方案，但歐債危機尚未獲得解決，他敦促歐元區政府信守承諾，解決債務問題。
【2011/10/31 經濟日報】
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吳曉靈﹕不要寄望放鬆銀根來拯救中國經濟
原
中國央行副行長吳曉靈表示﹐不要寄希望於放鬆銀根來拯救中國經濟。吳曉靈週一在官方的《人民日報》上表示﹐中國的金融機構具有強烈的貸款衝動﹐如果我們不把信貸總量控制住﹐通貨膨脹的貨幣條件是無法消除的。
吳曉靈稱﹐中國不缺錢﹐缺的是把有錢人的錢、想投資的錢輸送給需要籌資的人的渠道和工具。中國金融現在面臨的問題不是信貸少﹐不是金融擴張不夠﹐而是我們在金融工具的運用及金融機構的設置方面﹐卡壓太多了。
她表示﹐中國需要的是打通投資和籌資的渠道﹐不需要加水﹐如果再開閘放水的話﹐將會帶來巨大損失。
吳曉靈現為全國人大財經委副主任委員。
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中國靠著放寬銀根與信貸膨脹度過了2008年的危機。
但是面對失控的物價，這個工具看來很難在2011~2012年繼續施展。
美QE3呼之欲出 歐將暗示降息
美QE3呼之欲出 歐將暗示降息
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ECB新總裁德拉基（Mario Draghi）11月上任，3日馬上要召開首次利率政策會議，分析師認為，面對經濟成長疲軟和主權債務危機的雙重威脅，ECB可能開始為降低歐元區借貸成本鋪路，這將衝擊歐元走勢。
但預定2日召開利率決策會議的Fed，對美元造成的壓力更大。多位Fed官員近來的發言令市場揣測QE3呼之欲出。華爾街日報報導，Fed可能將債券收購計畫的銀彈，由公債轉至房貸擔保證券，以協助提振經濟。這可能和前次推出QE2時一樣重創美元。
紐約美隆銀行貨幣策略師伍爾福克說，Fed主席柏南克致力維持超寬鬆貨幣政策，以協助支持低利再融資，因其優點超過通膨風險，而Fed的公開市場操作委員會十分放心追隨柏南克的領導，所以在可預見的未來不必太在乎通膨報告。
受歐洲達成減輕希臘負債的重大協議，及Fed可能推出更多貨幣刺激方案的雙重影響，ICE美元指數上周跌到近兩個月來低點。如果Fed提到扭轉操作以外的更多寬鬆貨幣政策，美元跌勢可能加深。
就算Fed不立即明確揭露新的寬鬆政策，美國的超低利率也會拖累美元，特別是現在全球投資人都積極追求較高的投資報酬率，這是因為經濟數據好轉，而歐元區利率靜止不動。
話雖如此，ECB的政策決定仍可能對歐元形成意外利空因素。
隨著希臘債務問題動搖全球市場，歐元區各項數據愈見遜色，部分分析師相信，ECB會為降息鋪路。
市場認為，德拉基接替特里謝執掌ECB，可讓ECB調整強調抗通膨的傳統立場。英格蘭銀行（英國央行）貨幣政策委員會波森上周批判ECB自我設限，不肯採取更積極的舉措，在歐洲經濟前景黯淡時刺激成長。
FX Solutions首席交易員莫利認為，經濟疲弱不振會迫使ECB出手降息。他說：「再過一個月，我們會看到歐元區經濟奄奄一息。萬一減記50%還不足以讓希臘重新站穩腳步呢？萬一歐洲重陷衰退呢？」
【2011/10/30 經濟日報】
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觀察ECB過去的行動確實是不如FED積極。
如果，希臘能夠印製自己的貨幣，希臘的債務問題透過貨幣貶值應該早就能夠解決了。
ECB新人上任，又要重新觀察與適應新人的作風。
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歐洲救助計劃算不上完美
歐洲救助計劃算不上完美
歐
元區的確拿出了一個計劃﹐這項計劃本身就可以對市場起到安撫作用﹐因為外界的期待已降至極低水平。但該計劃遠非歐元區領導人承諾制定的綜合性計劃﹐也根本沒有達到投資者的要求。有關恢復希臘債務可持續性、為救助基金擴容以及銀行業重組這三大措施的關鍵細節仍未出爐。之前制定的一些計劃在市場聚光燈下不到幾天就土崩瓦解﹔但愿這次達成的協議能為歐元區爭取到較多時間。
週三歐元區峰會唯一一個重要的新元素就是要求私營部門債權人接受希臘債務減值50%。歐元區相信﹐可以在自願的基礎上做到這一點﹐從而避免激發信用違約掉期(CDS)交易。但根據這項協議﹐2020年希臘債務仍將佔國內生產總值(GDP)的120%﹐遠遠高於許多人認為的可持續水平。這將不可避免地令人擔心﹐希臘債務問題仍未結束。
有關強化歐洲金融穩定基金(European Financial Stability Facility, 簡稱EFSF)問題的細節措施就更少了。該救助基金將承擔保險商的任務﹐為主權債券資產最初可能出現的虧損提供擔保﹐同時為特殊用途投資工具(Special Purpose Investment Vehicles)提供種子資本﹐以吸納其他公共和私營部門投資者的資金。但市場對EFSF的擔保能力持懷疑態度﹐而特殊用途投資工具的命運則取決於中國等海外國家政府是否同意投資。目前還不清楚上述這些安排可額外提供多少資金。
另外﹐銀行業重組計劃事先已被廣泛披露﹕歐元區銀行在2012年6月之前要達到9%的核心一級資本充足率。歐洲銀行管理局(European Banking Authority)估計﹐銀行業達到這一目標的資金缺口為1,060億歐元﹐國際貨幣基金組織(International Monetary Fund, 簡稱IMF)之前的預期為逾2,000億歐元。鑒於新的壓力測試允許使用部分混合資本﹐同時允許銀行通過瘦身來達到資本充足率目標﹐因此這不大可能引發大規模的融資活動。
歐元區判斷﹐市場將認為各部分相加將大於一個整體。但還沒有新的資金拿出﹐而由誰來承擔債務危機損失這個至關重要的問題也還沒有確切答案。不過﹐只要愛爾蘭、葡萄牙、意大利和西班牙的困難仍被視為流動性問題﹐而不是償付能力問題﹐就沒有太大關係。但這就要求信心和經濟增長能迅速獲得提振﹐這可能對歐元區協議要求過高了。
Simon Nixon
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歐元區峰會之後，好像什麼事都解決了。
但若仔細去看卻又什麼事都還不確定。
如此一來，全球股市的反彈，除了美國企業第三季的亮麗財報之外，還有另一部份是建構在一個不穩定的基礎之上。
第二個希臘債務減值方案仍是杯水車薪
第二個希臘債務減值方案仍是杯水車薪
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月21日提出的第一個分擔希臘3,600億歐元債務的方案就存在嚴重缺陷﹐在重建該國的債務可持續性方面可以說於事無補。週四結束的峰會拿出的第二個方案計劃將私營領域投資者所持債券的面值削減50%﹐較第一個方案有很大進步﹐但即使債務負擔減到這個程度﹐希臘依然債務纏身。第一個希臘債務解決方案中涉及到債券置換和債務回購計劃。根據該方案﹐理論上希臘國債將減值21%﹐但實際上﹐該方案只能令未來希臘債務佔國內生產總值(GDP)比例下降12個百分點。相對於希臘龐大的債務而言﹐這不過是杯水車薪﹕國際貨幣基金組織(International Monetary Fund , 簡稱IMF)最新的債務可持續性分析預計﹐該國債務佔GDP的比例最高或達186%。而由於投資者將接受由AAA評級抵押品作擔保的債券﹐因此即使蒙受些損失﹐程度也會相當有限。
新方案也包含債券置換計劃﹐但似乎較前一個方案更為有效。該計劃將覆蓋約2,100億歐元的債務﹐使希臘的負債減少超過1,000億歐元。據蘇格蘭皇家銀行(RBS)估計﹐這將令希臘債務佔GDP比重大幅減少50個百分點。關鍵的細節問題尚不清楚﹐官方債權人將拿出300億歐元來鼓勵私營領域債權人參與這一計劃﹐但目前還不清楚具體將採取何種方式。同時﹐該資金規模也小於前一個方案中200億歐元債券回購加350億歐元擔保金的預留款項。
銀行業遊說組織國際金融研究所(Institute of International Finance)已接受了這一方案。但由於該減值方案是基於自願基礎的﹐並非所有投資者都會參與其中。而以手中的債券置換長期債券的做法可能意味著投資損失將超過50%﹐這可能降低投資者參與的積極性。這一要求更加苛刻的方案將給希臘債券持有人帶來挑戰。儘管希臘銀行業重組計劃有300億歐元﹐但估計希臘退休基金持有的希臘國債規模約300億歐元﹐可能需要接受政府幫助。
希臘政府可以宣稱﹐財政緊縮政策的苦水已由其債權人共同分擔﹐或許會有助於該政府繼續推行至關重要的改革計劃。但即使在此次減值後﹐預計2020年希臘債務佔GDP比重仍將達到120%。10年後通過救助方案達到與意大利相同負債水平的計劃並不能說明希臘從此具備了債務償還能力。因此﹐該方案可能也不是希臘債務重組的最終方案。
Richard Barley
香港股票經紀業僧多粥少
香港股票經紀業僧多粥少
有
道是責人須先正己。香港的股票分析師經常不厭其煩地就中國大陸股票經紀業飽和風險發出警告，但其實他們應該更多地關注香港股票經紀業的飽和問題。這幾年香港股票經紀業發展迅猛。2009年時，倫敦、紐約及其他西方金融中心紛紛陷落，裁員和業務關閉現象屢見不鮮，而香港卻成了業界的一個安全港。當時一些大型投資銀行紛紛在香港市場攻城掠地擴充業務，而巴克萊(Barclays Capital)等中型機構以及Jefferies這樣的較小機構也開始分搶香港這款蛋糕。韓國、日本和台灣的競爭者亦蜂擁而至或是提高在香港的市場佔有率。
以紐約和香港作比較，自2008年1月以來僅紐約市的証券行業就減少了22,000個就業崗位，監管當局預計2012年年底前就業崗位還將減少10,000個。而在香港，直到2010年該行業的招聘廣告還打得火熱，新成立的公司紛紛以高薪從競爭對手處挖人。
這其中的吸引力不言而喻。歐美市場在危機之後不斷萎縮，而亞洲卻擁有最強勁的增長前景。以首次公開募股(IPO)市場為例，安永會計師事務所(Ernst & Young)稱，第三季度亞洲市場開展IPO交易138宗，籌集資金135億美元，超過了北美和歐洲之和。
投行追逐利益本無可厚非。但是隨著股票經紀市場變得越來越擁擠，在費用收入上就顯得有些僧多粥少了。裡昂証券(CLSA)的交易和執行主管Andy Maynard稱，買方公司支付的傭金一般有80%為前十大經紀公司所獲。如果有人想了解中國工商銀行股份有限公司(Industrial & Commercial Bank of China Ltd., 1398.HK, 簡稱：工商銀行)的前景，那麼可有48家不同機構的研究部門供其選擇。這種局面意味著一些人可能會失業。
熊市時間拉長也意味著費用收入空間收窄。在2008年金融危機爆發的次年，香港交易所的交易量較上年下降了36%，IPO融資額下降了66%。目前香港市場的增長前景看上去仍好於歐美，這也是大家紛紛轉戰東方市場的原因。然而沒有人去想一想2012年市場飽和的問題。
Greenwich Associates的股票專家John Feng表示，當傭金收入縮水時，一些大型機構往往會謀求提高市場佔有率。業務遍布全球的全方位服務公司能夠比多數公司更好地避開這場風暴。中銀國際控股有限公司(Bank of China International Holdings Ltd. (BOCI), 簡稱：中銀國際)這樣的中資機構則擁有大陸客戶作後盾。而日子最不好過的就是那些美國和亞洲其他地區的二、三流機構。
一些機構已經感覺到山雨欲來風滿樓。2011年8月Knight Capital宣布將退出香港市場，其進入香港市場的時間是在2009年1月。如果熊市延續到2012年，那麼退出香港市場的將不只是Knight Capital一家。
Tom Orlik
2011年10月28日 星期五
雅芳問題不斷 鐘彬嫻遭質疑
雅芳問題不斷 鐘彬嫻遭質疑
長
期擔任化妝品公司雅芳(Avon Products Inc.)首席執行長的鐘彬嫻(Andrea Jung)頭上的光環迅速消退﹐該公司的一系列問題令人質疑她的管理能力。週四傳來了最新壞消息：雅芳說自己面臨美國證券交易委員會(Securities and Exchange Commission﹐簡稱：SEC)的兩項調查。此外﹐雅芳還放棄了自己的銷售目標﹐說這些目標無法實現。
投資者和分析人士說﹐上述情況的糟糕程度可能不及另一件事﹐即他們感覺雅芳很容易在經營上犯錯。
鐘彬嫻
海爾曼說﹐重擔落在了鐘彬嫻的肩上﹐而她的表現不盡如人意﹐她沒有做好自己份內的事情。
這些怨言不僅導致雅芳週四的財報電話會議氣氛異常劍拔弩張﹐也引起了雅芳董事會的關注。一位瞭解董事會情況的人士說﹐預計董事會將在已經安排好的下週電話會議上討論公司最近遇到的挫折和SEC的調查。這名知情人士說﹐他們要徹底瞭解這些情況﹐執行方面的問題必須得到更好的處理。
鐘彬嫻拒絕置評﹐但承認週四的電話會議令人沮喪。她說﹐這是我的責任﹐還說自己是所有人中最失望的一個。
分析師在雅芳週四的電話會議上毫不客氣。花旗銀行(Citigroup)分析師尼克爾森(Wendy Nicholson)說﹐我沒想到你們在這麼多方面都搞得一團糟﹐必須要作出根本性的改變。
美國投資公司Stifel Nicolaus的分析師阿斯拉特罕(Mark Astrachan)質疑說﹐到這個時候投資者憑什麼還要相信雅芳管理層和董事會有能力掌控公司。另一個人暗示﹐雅芳應聘請一位首席運營長來幫助解決這一團亂麻的局面。
雅芳說﹐聘請了兩位副總裁負責公司在發達和發展中市場的運營。
處於壓力之下的鐘彬嫻說﹐雅芳正在努力解決問題﹐爭取在明年第一季度之前制定出新的長期計劃。她將在11月28日獲得一些幫助﹐屆時來自荷蘭食品零售商Royal Ahold NV的羅斯(Kimberly Ross)將出任雅芳新首席財務長。但分析人士懷疑羅斯能否趕得及為新計劃提出多少意見。
上述瞭解雅芳董事會情況的人士說﹐董事們繼續支持鐘彬嫻。上次召開董事會議是在10月初﹐當時董事們尚未獲悉監管方面的新問題。
週四﹐紐約證券交易所(New York Stock Exchange)雅芳股價暴跌了18%﹐收於每股18.81美元﹐成交量是平均水平的七倍﹐當天大盤大幅上揚。
雅芳在提交給監管機構的備案文件中說﹐該公司週三收到了SEC的傳票。目前﹐SEC正在調查雅芳過去兩年中是否可能曾向金融分析師不當披露市場敏感信息。
據一位知情人士透露﹐傳票要求雅芳提供公司管理人士和花旗分析師之間的私人談話資料。在這些談話中﹐雙方討論了公司業績、財務狀況、另外一項針對賄賂指控的調查及相關費用。
根據SEC的規定﹐公司不得有選擇性地披露可能影響投資決策的信息。
花旗沒有回復記者的置評請求。
據備案文件說﹐SEC還正在就雅芳或其代表是否曾賄賂海外官員展開正式調查。三年來﹐雅芳自己一直在對此進行調查。該公司的調查始於一名員工說在中國市場有不當行為的指控﹐後來調查範圍擴大﹐包括了雅芳在拉美的核心市場。
雅芳拒絕就SEC的調查置評﹐只是說公司在協助調查。
鐘彬嫻是世界500強企業中在任時間最長的女CEO。她在美國企業界也發揮著重要的作用。雅芳是一個家喻戶曉的品牌﹐擁有數千名女直銷員。該公司今年前九個月實現收入82億美元。
她是蘋果公司(Apple Inc.)聯合首席董事﹐也是蘋果薪酬委員會的負責人。此外﹐她還是通用電氣(General Electric Co.)董事﹐是該公司薪酬委員會以及提名和公司治理委員會的成員。
1999年11月﹐消費產品公司雅芳任命鐘彬嫻擔任CEO﹐她也因此成為雅芳的首位女掌門。在此之前﹐1997年底﹐雅芳董事會認為她尚未準備好﹐於是沒有任命她擔任CEO。鐘彬嫻獲得了更多的全球運營經驗後才被董事會提升為CEO。鐘彬嫻是多倫多人﹐能說流利的漢語。
鐘彬嫻關注細節的個性使她在公司內部贏得了稱讚。她曾堅決要求對雅芳口紅盒進行重新設計﹐因為她感覺口紅盒旋轉起來不夠順暢。她擔任CEO的前五年半﹐雅芳股價漲了近兩倍。
2005年﹐雅芳在連續六年實現全球銷量兩位數增長後﹐銷售陷入低迷﹐投資者開始出現不滿。雅芳做出回應﹐進行了重組。雅芳承諾重組將減少管理層級、簡化產品格局、大幅削減供應商﹐進而提高利潤率。但六年後﹐雅芳運營利潤率下滑。
圍繞賄賂指控的調查損害了雅芳在中國的聲譽。2006年﹐雅芳獲得了中國的首個直銷牌照。
在美國﹐雅芳沒能把握住季節性更強的非美容禮品﹐而這類產品佔了其在美國業務的三分之一。
週四﹐雅芳公佈說第三季度收入增長5.7%﹐至27.6億美元﹐但利潤下滑至1.642億美元﹐較去年同期的1.667億美元下滑1.5%。該公司說﹐利潤下滑部分源於巴西﹐因為在巴西實施新技術影響了業務。
HANNAH KARP / JOANN S. LUBLIN
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是好公司出現問題？還是失去moat呢？
可惜身邊沒有人可以提供使用者經驗供我參考。
當心走火入魔的中國經濟
當心走火入魔的中國經濟
忘
掉希臘，忘掉意大利，忘掉“佔領華爾街”運動吧。
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中國。
是中國這個巨人整年背著我們度過難關。不過，法國興業証券(SG Securities)的愛德華茲(Albert Edwards)卻說，全球第二大經濟體是個“怪胎”，開始走火入魔。
壞消息。
出了什麼問題？怎麼會這樣？以下是一些令人不安的跡象：
Reuters
本月初，一名工人正在江蘇省華西村一個新房的建設工地工作。
我們知道這個故事將如何結尾。想想2005年以來的美國、愛爾蘭和半個西方世界。想想1990年之後的日本。想想……好吧，歷史上的每一次樓市泡沫。
泡沫破裂的後果是徹頭徹尾的災難。這是因為樓市影響著每一個人，無論是中產階級家庭、開發商、銀行還是地方政府。這樣的房地產泡沫猶如1918年爆發的西班牙大流感一樣，會傷及無數，難以抑制。
看看中國的情況。中國的樓市泡沫是我們見過的最大的。
近年來，中國各地紛紛湧現出大規模高層建築項目。參觀者講述著巨大而空無一人的公寓大樓──“鬼城”。主要城市的房價一路飆升。此外，剛剛步入中產階級的投資者爭相湧入樓市。
他們從未見過樓市崩潰。他們以為樓市會永遠火爆下去。
10年前，上海房價約為普通家庭收入的六倍，而如今已經高達13倍。深圳的比例從五倍上升到了14倍。這些數據都荒唐得離譜。這是真正的狂熱。
而在音樂停止前，這都沒有問題。
現在是什麼情況？
房價開始回落。目前，據國家統計局公布的數據，9月份70個主要城市中有不到46個房價停止上漲或開始下滑。而1月份這樣的城市還只有10個。
星展唯高達証券有限公司(DBS Vickers Securities)分析師說，開發商如今開始大幅降價，以便清空未售房屋庫存，而且他們預計未來幾個月還會進一步降價。
星展唯高達証券說，房價降幅已經很大，已經開始引發一些早些時候以更高價格買房的人的抗議，有些人攻擊售樓處以泄憤。
從在美國上市的房地產中介易居（中國）控股有限公司(E-House (China) Holdings)的股票表現就可以看到中國樓市崩盤的一個跡象。一年內，該公司股價從每股17美元跌至不足7美元。此外，該公司最近還公布說，由於市場環境困難，二季度出現虧損。
信貸泡沫正在破裂。
沒有信貸泡沫破裂，何談樓市泡沫破裂？信貸泡沫破裂也將是一切破裂之母。
在過去兩年半的時間裡，中國經歷了一場驚人的信貸泡沫。貸款總額已經達到7.8萬億美元左右。
這相當於“歐豬五國”（PIIGS，即麻煩纏身的葡萄牙、愛爾蘭、意大利、希臘和西班牙）政府債務淨額總和的兩倍。
在這個一黨制的、共產黨人掌管的、第三世界的、信貸經驗很少的國度裡，這一切貸款有誰來承擔責任呢？
恩。
基金管理公司施羅德(Schroders)一篇促人警醒的文章說，中國的銀行業是在一個充滿會計造假與影子資金的“模糊地帶”運作，它正在分崩離析。施羅德團隊寫道，中國接近一半的信用創造都是在表外進行的。
他們認為，這種情況可能會在接下來三到六個月內解體，引起一場具有國際影響的巨大危機。他們預計中國多數銀行最後都會成為“僵屍銀行”。
發出警報信號的或許是南方繁華城市溫州。上個月，九名公司老板全都在一天之內突然跑路，以求避免破產。一天之內，九個人。
據報道，4月份以來溫州跑路老板達到了29人。還有一位老板自殺。
股市正在顯露麻煩跡象。
股市並非總是正確，但它在預示經濟低迷的時候一般還是比較準確的。
股市對中國的預測令人擔憂。
FactSet數據顯示，中國股市從7月份以來下跌了22%。相對於預期利潤的市盈率已經下降至平均九倍的水平，這是2008年到2009年金融危機最嚴重時期以來未曾見到的估值。房地產開發商股價也已經崩潰，其中不少已經低於賬面價值。
你也可以從其他國家的礦業股等資源類股的行情來看。很多這類股票已經跌去三分之一甚至更多。在倫敦，礦業巨頭Vedanta Resources的股價自去年年初以來已經下跌一半。
截至目前，資源企業股價表現大都比相關資源價格的表現差很多。這可能是一個買入機會。也有可能是具有前瞻性的股市比大宗商品市場更早地看到了某種東西──這就跟六個星期以前的金礦股一樣。
法國興業証券的愛德華茲警告說，中國延續已久的投資熱潮前無古人，肯定會破滅。他寫道，中國是一個“怪胎”經濟體，據我所知，歷史上沒有其他哪個經濟體曾經經歷過這麼高的投資/GDP比率，經歷過這麼多年連續不斷的強勁投資增長。上世紀90年代的亞洲四小龍？日本？愛德華茲說，沒有哪一個可跟中國相比。
這種投資熱潮幫助世界經濟走出了過去五年的泥淖。如果它也結束了，那會發生什麼呢？
還是別問了。
（編者注：作者Brett Arends是《MarketWatch》高級專欄撰稿人、《華爾街日報》個人理財專欄撰稿人。）
本文譯自MarketWatch
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目前看來，中國最慘的情形似乎還沒出現。
中國經濟面臨硬著陸風險
中國經濟面臨硬著陸風險
Reuters
儘
管週一的數據顯示中國製造業增長好於預期﹐但多位分析人士仍對中國經濟可能出現硬著陸的狀況表示擔憂。法國興業銀行(Societe Generale)全球策略師愛德華茲(Albert Edwards)稱﹐投資者應該為中國經濟硬著陸和人民幣貶值做好準備。據愛德華茲預計﹐中國經濟緩慢增長的時代已經來臨。
他指出﹐上一季度中國外匯儲備增速大幅放緩是一個令人不安的信號﹐表明流動性正在收緊。
愛德華茲說﹐外匯儲備增長率通常會導致通貨膨脹。他同時把外匯儲備增長比作是中國的量化寬鬆政策。
中國政府從商業銀行手里購買美元和其他外國貨幣﹐將這些貨幣按需要的量兌換成中國央行發行的人民幣﹐並向經濟體系中注入流動性﹐這與美國和日本等國的央行採取的量化寬鬆措施如出一轍。
愛德華茲提到了過去的情形。他說﹐中國外匯儲備增長曾經歷過一個疲軟期﹐而當時恰逢美元走強﹐外匯儲備增速放緩成了2008年下半年大宗商品價格和新興市場國家證券市場大跌的前兆。
愛德華茲認為﹐投資者應該密切關注中國央行近期發佈的數據。
根據本月早些時候中國央行發佈的數據﹐第三季度外匯儲備增長了42億美元﹐相比之下﹐今年上半年的月平均增長額為580億美元。
增速放緩表明北京試圖在信貸推動的房地產和投資泡沫中實現軟著陸。然而﹐愛德華茲稱﹐儘管這一舉動有助於防止在短期內發生經濟崩潰﹐但流動性收緊必然會在未來的某個時候動搖經濟和市場。
他說﹐歷史經驗對中國不利。在他看來﹐中國是一個反常的經濟體﹐其投資水平相對國內生產總值規模來說一直都很高。
他說﹐假如你來自火星﹐看到一個經濟體的投資佔GDP的比重達50%﹐你可能會得出結論說﹐這是世界上最不穩定的經濟體之一﹐而不是最穩定的之一。
信貸問題
其他分析人士則認為新增貸款的大幅下滑是一個值得擔憂的大問題。
中國央行跟蹤的廣義放貸活動﹐即所謂的“社會融資總量”﹐過去一個季度放緩了近三分之一。社會融資總量除跟蹤常規銀行放貸外﹐還跟蹤民間信貸來源﹐比如信托貸款和銀行承兌匯票。
實際上﹐過去一個季度中﹐通過信托貸款和保證金存款形式進行的放貸消失了﹐不過一些人認為這是由9月份開始生效的新規造成的。
位於英國的凱投宏觀(Capital Economics)分析師寫道﹐官員們已經重申了對總體信貸增長的控制﹐至少一段時間內是這樣﹐但代價卻是把更多的借款人推進了缺乏監管的地下錢莊的懷抱。
凱投宏觀還警告說﹐中國消費者可能無力支持一些對中國持樂觀看法的經濟學家所預期的零售業大幅增長。
據最近公佈的數據顯示﹐三季度零售額確實增長了﹐但幅度卻為七年來的最低水平。
此外﹐勞動力市場的疲弱可能影響未來的銷售額數據。儘管匯豐(HSBC)週一公佈的製造業季度調查初步結果顯示製造業有所增長﹐一項衡量就業的子項卻顯示就業狀況毫無改善。
和一項將於下月初公佈的政府支持的調查相比﹐匯豐的數據通常更多地專注中小企業。此外﹐花旗(Citigroup)最近在一份報告中說﹐這些中小企業受到信貸短缺的打擊。
在題為《處於十字路口的放貸》(Lending at a Crossroads)的報告中﹐花旗分析師說﹐他們最近對中國內地三個主要城市的走訪調查表明﹐中小企業遭遇了更大範圍的信貸緊縮。
與此同時﹐很多受訪的中國公司利潤率開始承壓﹐一部分是因為信貸成本的上升﹐還因為人民幣的升值、工資上漲以及其他輸入成本的增加。
花旗分析師說﹐在2008年金融危機後推出的刺激計劃下﹐有些中小企業過度擴張﹐如今他們卻發現難以將業務轉向國內需求。花旗分析師走訪了包括江蘇蘇州、浙江長興和溫州在內的中國東部製造區。
Chris Oliver
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關於中國是否會硬著陸，WSJ的標題一直在變，使得我對這個議題也麻木了。
從壞處想，如果中國硬著陸，台灣何以為憑？
溫州之困不僅源自信貸緊縮
溫州之困不僅源自信貸緊縮
中
國政府領導人在談到讓中國向價值鏈上遊轉移的時候總是滔滔不絕，但他們是否願意接受這樣的經濟變革則是另外一回事。對中國資本主義復興搖籃溫州的訪問告訴我，其實他們不想。溫州最近因為一場據說困擾民營中小企業的信貸危機引發了普遍關注。這些中小企業無法以合理的貸款利率從銀行獲得貸款，他們因此只好求助於所謂高利貸放貸機構。隨著中央政府提高利率抗擊通脹，高利貸利率也小幅上漲，許多借款人因此傾家盪產。近幾個月來，約有90位企業主逃跑，還有幾人自殺。到明年1月前，高達40%的工廠可能不得不停產。 中央政府鼓勵這樣一種觀點，即這些企業是不受政府控制的國內資金勢力的受害者，且政府知道如何幫助他們。國務院總理溫家寶趕赴溫州承諾紓困，具體措施有：給困難企業減免稅費；責令銀行以較低的利率向中小企業貸款；官員承諾，如果借給中小企業的貸款中最終有較高比例無法收回，他們不會處罰銀行負責人。 問題在於，溫州最近的困境可能根本不是貨幣政策造成的。相反，要怪就怪全球競爭吹來的寒風吧。 出口企業浙江迷西仕服飾有限公司副總經理葛樹文（音）最近總是失眠，但這並非因為公司缺乏信貸，而是因為來自越南的競爭。 葛樹文的意思是說，中國的勞動力成本正在上升。人民幣升值以及工人工資上漲正在擠壓迷西仕這樣的出口企業的利潤空間。與此同時，像越南這樣的亞洲其它國家正陸續加入到制造業中心的競爭隊伍中來，尤其是在低附加值的勞動密集型產業。作為溫州傳統核心產業之一的服裝貿易正遭受最嚴重的沖擊。 迷西仕到現在一直都是溫州模式乃至中國模式成功的典范。1994年成立之初，這家企業只有幾名員工，受惠於溫州開放型經濟的迷西仕迅速成長。如今其員工總數達到1,200人，為世界多個品牌生產服飾。 葛樹文說，收入受到了影響。公司不再擴張。她解釋說，手裡的錢比以往緊得多，由於競爭更加激烈，我們可能沒法做未來五年想做的事。 葛樹文指出，不只是溫州這樣。中國其它地方的公司也出現了同樣局面。溫州中小企業發展促進會會長周德文說，溫州的情況還不是最嚴重的。他表示，福建的廈門和江蘇的蘇州在處境上甚至更加危險。 這並不是說，中國的信貸狀況與溫州的商業環境無關，反而是在一定程度上準確解釋了加息何以導致這種產業亂象的出現。信貸緊縮正在拖累那些受競爭壓力影響的企業。而且，這些溫州的好市民實際上也沒有表面看上去那麼單純。 雖然民間市場的貸款利率遠遠高於官方利率，但北京方面實行的寬鬆貨幣政策近年來已讓官方利率低於其本來應有的水平。這就使得有些企業因為拿到了貸款而不必考慮其日益下滑的國際競爭力，借此渡過了難關。 此外，低利率還助長了商人利用貸款投機的行為，特別是進行房地產投資。溫州的“牛仔式資本主義”文化要對這種冒險精神負有一定責任。餐館老板劉貝(音)說，溫州人如果有1萬塊買車，他們就會去買輛4萬塊的。正如另一個溫州人所說，信貸危機主要是讓我們終於知道誰是真正的有錢人，誰只是裝有錢人。這樣說來，似乎很多人都是在裝。 這就產生了一個問題：如果緊縮信貸是溫州困境的導火索而不是根本原因，北京應對此採取什麼措施呢？巧妙的回答應該是，什麼也不做。市場力量目前發出的信號是：溫州的傳統行業正越來越沒有競爭力。葛樹文等精明的溫州老板早已看明白了這一點，他們正在考慮如何退出。 這些老板要麼是可以找到融資，對廠房設施進行升級(即向高附加值的制造業轉型)，要麼就是關門大吉。讓不再有競爭力的企業倒閉可釋放資金，用以投向更好的項目。雖然民間市場的貸款利率可能很高，但至少這是市場定的，所以是更為可靠的信號，投資者可借此看清楚哪些是合算的投資，哪些不是。 如果北京方面認真對待有關企業向價值鏈高端移動的現象，那麼這正是決策者希望看到的情況。但是，北京方面卻在進行市場幹預，以半救助的拙劣方式幫助陷入困境的低端制造商。這表明中國政府擔心，大批企業倒閉會造成社會不穩定，而這種擔心依然勝過經濟改革的決心。 Christopher Carothers是《華爾街日報》社論版“普林斯頓亞洲”(Princeton-in-Asia)的研究員。 ====================================== 貨幣升值、工資上漲... 這一切過去曾經發生在台灣，如今搬到溫州上演。 當時，台灣廠商在產業轉型與產業出走的兩難之中，大多數選擇了產業出走，這個選擇部分造就了中國今日的榮景。 如今，溫州商人也面臨產業轉型的轉捩點，而他們的選擇是？ |
美國第三季度GDP增長2.5%
美
國第三季度經濟增長加速﹐因消費者和企業支出增加。這暫時緩解了美國經濟重新陷入衰退的擔憂。美國商務部(Commerce Department)週四公佈﹐經季節性因素調整後﹐美國第三季度國內生產總值(GDP)折合成年率增長2.5%﹐為一年來最高增長水平。
此前接受道瓊斯通訊社(Dow Jones Newswires)調查的經濟學家預計﹐第三季度GDP增長2.7%。
第三季度﹐消費者在耐用品方面的支出有所增加﹐同時企業投資攀升。
第三季度GDP初值數據顯示﹐當季整體個人消費支出價格指數上升2.4%﹐上一季度該指數增幅僅為0.7%。
當季企業支出攀升﹐特別是在設備及軟件方面。非居住類固定資產投資攀升16.3%﹐高於第二季度的10.3%。
第三季度實際最終銷售（GDP減去私營部門庫存變化）增加3.6%﹐第二季度增加1.6%。
美國聯邦儲備委員會(Federal Reserve)密切監測的剔除波動較大的食品和能源價格的核心通貨膨脹率較第二季度上升2.1%。第二季度升幅為2.3%。
當季整體個人消費支出價格指數上升2.4%﹐升幅小於上一季度的3.3%。
整體國內採購價格上漲2.0%﹐而鏈式加權GDP價格指數上升2.5%。
9月景氣燈號續亮黃藍燈 領先指標轉負 景氣持續趨緩
9月領先指標轉負 景氣持續趨緩
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他指出，金融海嘯那一波景氣下滑是由金融面而起，金融面的衝擊來得快而猛，但當時因為全球有共識一致下猛藥，財政政策和貨幣政策齊出，又有中國大陸當救世主到處採購，復甦得很快。
這一波景氣下滑的速度和程度都比較和緩，但也會拖得比較久，胡仲英分析三點理由：一、全球沒有像上次那麼有共識；二、工具有限，財政政策工具幾乎不太能用，利率還在低檔，貨幣政策空間也有限；三、中國大陸急著處理自己內部問題，難扮演救世主角色。
9月景氣概況，經建會先修正8月綜合判斷分數，由22分下修到20分，製造業銷售值單項指標燈號由綠燈降為藍燈。
9月景氣亮黃藍燈，綜合判斷分數為21分。九項指標有三項變燈號，製造業銷售值由修正後的藍燈升為黃藍燈，非農就業人數由綠燈升為黃紅燈，股價指數由綠燈降為黃藍燈。
9月領先指標和同時指標同步下滑，領先指標六個月平滑化年變動率由上月的0.1%轉為-0.7%。經建會經濟研究處長洪瑞彬指出，上一波出現由正轉負的時間點是2008年3月，在金融海嘯爆發之前。
胡仲英說，領先指標六個月平滑化年變動率由正轉負，代表指標持續下滑，並不是表示經濟會衰退。精確的描述是：「景氣持續趨緩，但不會出現二次衰退。」
新聞辭典》領先、同時與落後指標
經建會發布景氣燈號時，同時會發布領先指標、同時指標和落後指標三項。
同時指標主要判斷當月的景氣，和景氣燈號的意義相當，同時指標上升，表示當月景氣比上個月好，下降是轉差。國外一般只發布同時指標，沒有發布燈號，但國人已習慣由燈號判斷當月景氣好、壞，因此，經建會特別保留燈號的發布。
領先指標是公司行號更關注的指標，用來判斷未來半年景氣會轉好、還是轉壞，以及下滑和上升的坡度。用六個月平滑化年變動率來觀察，該項指標一般領先六個月。
落後指標主要作驗證用，9月落後指標還在上升，就無法判定景氣高峰已過。當落後指標也跟進下滑時，就比較能斷定景氣高峰已過。
【2011/10/28 經濟日報】
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2011年10月26日 星期三
EFSF特殊目的工具將用於購買債券及銀行資本重組
EFSF特殊目的工具將用於購買債券及銀行資本重組－文件
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擬議的特殊目的工具將用於吸引公共及私營部門資金－只有德國議會先批准了EFSF調整方案後﹐德國總理默克爾才能在歐盟峰會上予以支持
－默克爾及其顧問表示﹐擬議的EFSF調整措施或使其貸款能力提高至1萬億歐元以上
－據一位知情人士稱﹐正在考慮由IMF管理特殊目的工具的可能性
－EFSF調整措施或影響各國及EFSF的AAA評級
－增強債券信用質量的方案帶來額外債務負擔﹐或引發消極承諾條款
據道瓊斯通訊社(Dow Jones Newswires)週一看到的一份提交給德國議會的文件顯示﹐歐元區領導人正考慮設立一個特殊目的工具(SPV)﹐用於吸引公共及私營部門資金﹐並將購買債券且為銀行業資本重組籌集資金。
只有在德國議會批准了這些針對歐洲金融穩定基金(European Financial Stability Facility, 簡稱EFSF)的調整措施後﹐德國總理默克爾(Angela Merkel)才能在週三的歐盟(European Union)領導人峰會上支持上述計劃。
這份文件概述了為歐盟領導人峰會准備的、擴大EFSF能力的方案。在默克爾赴布魯塞爾參加峰會之前﹐德國議會將於週三就這些調整措施進行表決。
默克爾及其頂級顧問週一向資深議員表示﹐這些調整措施將使得該基金的貸款能力提高至1萬億歐元以上。
文件還稱﹐設立一個特殊目的投資工具是第二個備選方案。第一個方案已經討論了一段時間﹐其將能夠支持新發行債券的信用質量﹐即用EFSF為債券局部擔保憑證提供資金。這種局部擔保憑證將可以與債券剝離並獨立交易。
文件稱﹐成員國發行主權債券﹐通過附加的局部擔保憑證來增強信用質量﹔兩者可作為一個整體來發行﹐但發行後可以分離並可自由交易。
文件稱﹐第一和第二個方案也可能結合起來實施。
據一位知情人士稱﹐各方也在考慮讓國際貨幣基金組織(International Monetary Fund, 簡稱IMF)來管理根據第二個方案設立的SPV﹔與歐洲創立並管理SPV相比﹐由IMF管理該工具會更加合乎情理﹐尤其是對潛在投資者而言是如此。歐洲官員已然在評估潛在貸款提供國（包括中國和巴西等國家）、私營部門和主權財富基金的意向。
這份提交至德國聯邦議院(Bundestag)的文件同時還概述了其中蘊藏的風險。EFSF目前的作用是向歐元區國家提供貸款﹐然而如果用其補償債券投資者的損失其中的風險就加大了。這就是對EFSF進行調整可能會影響到歐元區成員國信用評級的原因﹐EFSF的AAA評級也會直接受到影響。
信用加強方案可能會增加歐元區各國的債務負擔﹐歐盟統計局(Eurostat)將不得不對這種危險進行評估。文件顯示﹐從統計學角度來看﹐第一種方案非常有可能增加成員國的總負債規模﹐這是因為EFSF延長提供信用加強的成員國貸款期限的做法會導致債務水平上升。
這個方案還可能引發相關國家動用負抵押條款(Negative Pledge Clause)。負抵押條款用於保證新發行債券的持有人與舊債持有人相比不得享受優惠待遇。
文件還顯示﹐要想評估根據上述兩個方案應當將EFSF借款能力提高多少並非易事。
文件稱﹐只有在與投資者和評級機構對新工具進行討論後才能對EFSF槓桿化﹐還要依據投資者對某些特定成員國國債的偏好情況來定。
文件顯示﹐這兩個方案均不會要求改變歐洲金融穩定基金的法理基礎。這個問題很關鍵﹐因為這意味著歐元區政府和議會無需重新批准修改後的規定。
特殊目的投資工具(SPIV)既可以由歐盟統一制定﹐也可以由意大利、西班牙或其他成員國制定。
文件顯示﹐可以推出一個或多個SPIV﹐每個已啟動的SPIV都要通過貸款以及在一級和二級市場上投資某個國家的國債﹐為成員國獲得資金提供便利。
（道瓊斯）--
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2011年10月25日 星期二
克魯曼專欄／義大利 才是大黑洞
克魯曼專欄／義大利 才是大黑洞
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如果不是如此不幸，當前的歐洲危機一定充滿黑色幽默。隨著救危方案一一罔效，這些非常嚴肅的歐洲人恐怕比他們的美國同儕更自負自私─整件事看起來就是越來越荒謬。
容我稍後再談不幸。先談談嚴重的挫敗。它最近使我想起一首古老的兒歌「桶子裡有個洞」。
歌詞內容是說一名懶惰的農夫，不斷針對這個漏洞發牢騷；妻子要求他補好。然而她提出的每一個建議都必須緊隨另一個補救動作。到最後，她要求他從井裡打一些水，得到的回答是：「可是親愛的莉莎，桶子裡有個洞。」
這與歐洲有什麼關係？以目前而言，首先出現危機的希臘只是一段可怕的穿插表演。當前最明顯的危機來自歐元區第三大經濟體義大利的債務危機。投資人因為擔心義大利可能違約而要求提高它的債務利率。這些高利率足以加重償還債務的負擔，相對提高違約的可能性。
這是一種惡性循環，對於違約的恐懼隨時可能預言成真。控制這項威脅是解救歐元的先決條件。然而該怎麼做？答案必須涉及成立一個基金，並在如果必要時，貸給義大利（以及同樣面臨威脅的西班牙）足夠的資金，使它不必借高利貸。這筆基金或許不必動用，因為它的存在應該足以終結恐懼的循環。大手筆放貸的規模絕對超過1兆歐元，不過就是必須準備妥當。
癥結是，成立這筆基金的各種提議最終必須取得歐洲各主要國家的支持；它們對投資人的承諾必須可信，以確保方案可行。然而義大利是其中的一個主要國家，不能自借自救。至於歐元區第二大經濟體法國最近則開始出現動搖的跡象。各界因此認為，如果成立一筆規模龐大的解救基金，導致法國債務增加，則法國可能淪為另一個危機國家。親愛的莉莎，桶子裡有個洞。
知道我所說這個局面充滿黑色幽默是什麼意思了吧？導致問題令人情何以堪的關鍵是，這一切原可避免。
試想想同樣承擔龐大債務與赤字，但仍然可以低利舉債的英國、日本與美國。它們的秘訣是什麼？主要是，它們仍然保有個別的貨幣。投資人非常清楚，如果出現緊急狀態，它們可以印行更多本國貨幣，以應付個別的赤字。如果歐洲央行同樣是歐洲債務的後盾，危機必可大幅緩解。
難道不會引發通膨？可能不會。無論包括美國共和黨籍聯邦眾議員保羅在內的部分人士看法如何，經濟衰退下印行更多通貨不會引發通膨。此外，歐洲確實需要適度提高的整體通膨。太低必將導致南歐國家陷入多年的通縮，進而引發持續的高失業與連串違約。
然而部分主政者不斷強調，這種措施免談。雖然聰明的律師可以解套，相關法規卻禁止歐洲央行採取這種非常軌措施。更廣泛的問題是，整個歐元體制旨在對抗最近一次的經濟大戰。它是意在防止1970年代舊事重演的馬奇諾防線。如果真正的危險是1930年代重演，這道防線一定比無用武之地更嚴重。
誠如前述，如此轉折很不幸。
戰後歐洲的發展極具激勵性。歐洲人在戰後的廢墟中建立一套和平、民主，而且可能是人類有史以來最合宜的體制。
然而這項成就已經面臨威脅，因為高傲的歐洲精英把歐陸限制於一種再造金本位制的僵化貨幣體制下。這種僵化狀態如今已化為致命的陷阱。
現在，歐洲領導人或許會提出真正可信的解救方案。但願如此，然而我不抱太大的指望。
令人痛苦的事實是，歐元體系看似愈來愈難以維繫。更不堪的是，如以這套體系至今為止的表現言之，如果它早點瓦解，歐洲國家的處境或許可以好一些。
（作者Paul Krugman是紐約時報專欄作家）
【2011/10/25 經濟日報】
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你最後悔的事情是什麼？
你最後悔的事情是什麼？
我
們當中很多人都做出過非常糾結的選擇，回頭觀之，往往心生悔意。在試圖擺脫“母親負疚感”(mommy guilt)時，我盡量輕鬆地面對曾經做出的那些令我難為情的決定，並將其視為學習的經歷。但是有一種懊悔總讓我揮之不去，那是在我做母親之前發生的：放棄讀研究生。
Everett Collection
根據美國西北大學凱洛格商學院（Northwestern University's Kellogg School of Management）和伊利諾伊大學厄本納-香檳分校（University of Illinois at Urbana-Champaign）最近公布的一份調查報告顯示，多數人認為最讓他們懊悔的是在情事上行差踏錯。
這份報告刊登在了《社會心理和人格科學》（Social Psychological and Personality Science）雜志上。在調查過程中，研究人員給隨機選取的370名成年人打電話，請他們說出一件生活中最令他們痛心疾首的事。男性提到的多半是工作中的事，而女性提到的則多半與愛情相關。不過，如果合並起來看，涉及浪漫史的後悔事最為常見（佔18%），其次是家庭（16%）、教育（13%）、事業（12%）、財務（10%）和育子（9%）。
那些後悔沒有做某些事，或是後悔做了決定卻沒採取行動的人，不但他們的悔意比後悔就自己的選擇採取了行動的人持續得更久，而且還會繼續對沒有採取行動帶來的後果感到懊悔。
有意思的是，女性在家庭上的後悔事多過男性，而男性在教育方面的後悔事多過女性。你的朋友或家人是不是也是這種情形呢？
讀者們，最令你感到後悔的事是什麼呢？你認為你後悔什麼事或者你願意承認哪些後悔事跟你的性別有關系嗎？
Michelle Gerdes
2011年10月21日 星期五
美國的金錢與民主
美國的金錢與民主
張鐵志
“佔領華爾街”仍在繼續中。眾所皆知，他們要抗議的是美國嚴重的社會不平等，但這個不平等是怎麼來的呢？尤其他們批評美國貧富不均的加劇，是否正是過去二十年來全球化和科技進步的必然結果──技能和教育越好的人，越能在經濟轉型中獲利？
沒有人會否認個人所得和能力有一定相關性，但事實上，即使在高教育的人群中，收入差距還是越來越大。真正的財富贏家不是前20%的所謂高技術者或高教育者，而是1%的金字塔頂端。這是為何他們抗議那1%的原因所在。
上世紀90年代克林頓有一個著名的競選口號：“笨蛋，問題在經濟”，但現在越來越多的人，包括一些知名經濟學家，都認為美國的不平等是“問題在政治”。
美國知名經濟學者保羅•克魯格曼指出，70年代後出現的政治上的保守主義運動以及80年代的裡根主義革命，導致市場不受管制地發展、打壓可以保障勞工的工會以及政府不斷出台減稅政策──如今收入在前1%的最富有的美國人的稅率比1970年低了三分之一。
伴隨著保守主義的政治運動，金錢對民主的穿透日益嚴重。1970年代以後，企業在政治上更加積極地組織起來，在兩黨扶植支持他們的政治人物、成立保守派智庫，並且投入更多的政治獻金。這使得政治人物似乎更聽從金錢的意見，而不是人民的聲音。
在資本主義民主國家中，資本主義和民主兩種體系理論上要維持某種平衡：一方面要資本主義不能侵蝕民主，不能讓金錢取代公民利益；另一方面則要讓民主體制去制衡市場經濟必然帶來的不平等後果，透過公平稅制、社會安全網和工會力量等，來保障中下階層的利益，以及政治參與的平等。但美國的現況是，資本主義的金錢邏輯穿透了民主，使得民主無力對資本主義的不平等進行制衡。
一個明顯的例子就是關於政治獻金的規范。
美國在1971年通過“聯邦選舉競選法案”要求候選人須揭露選舉支出以及政治獻金，並提出對選舉的公費補助。尼克鬆的水門案醜聞後，國會於1974年修法更加嚴格地限制個人捐款給候選人的額度，並限制選舉經費的使用額度，同時成立“聯邦競選委員會”來作為規范的主管機關。但在1976年，最高法院挑戰了這個法案，認為限制個人的政治獻金雖然是合憲的，但是限制選舉經費使用的額度則是違憲的，因為這屬於言論自由的范圍。
2010年，美國最高法院裁定政府不能限制企業與工會出錢購買媒體廣告來支持或反對特定候選人。讚成此項裁決的五名保守派大法官認為這是基於憲法第一修正案對言論自由的保障，亦即政府不能限制政治意見的表達，而企業和人一樣具有被憲法保障的言論自由。但自由派則認為這是讓金錢決定政治，是對民主的嚴重威脅。美國著名法學家德沃金認為，最高法院對憲法第一修正案的理解是膚淺的，並“破壞了言論自由的最基本目的，亦即保障民主。因為企業是法律創造出來的。他們沒有自己的意見，也沒有權利和公民一樣去參與政治或投票。”
的確，以言論自由之名，富人和既得利益集團可以投入大量金槍銀彈來影響政客、主導政策、扭曲民主。正如提出“正義論”的當代重要政治哲學大師羅爾斯(John Rawls)所說，參與並影響政治過程的公平機會不只是憲政民主的目標，更是基本前提，“一旦有更多私人資源的人被允許可以利用他們的優勢來控制政治辯論，政治參與原則所保障的自由將沒有價值。”
（本文作者張鐵志，台灣知名政治與文化評論人，現任台灣《新新聞周刊》副總編輯，今年於兩岸出版《時代的噪音：從迪倫到U2的抵抗之聲》，並擔任多個NGO的理事與董事。文中所述僅代表他的個人觀點。）
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金權掛勾似乎已成為民主國家的共同病徵。
美擬出新規：外國人買房送簽證
美擬出新規：外國人買房送簽證
美
國的住房市場已經糟糕到了這個地步：為了支撐住房市場﹐兩位參議員週四提出一項跨黨派法案﹐該法案將向在美國至少斥資50萬美元置業的外國人提供居留簽證。這項規定是由紐約州民主黨參議員舒默（Charles Schumer）和猶他州共和黨參議員邁克•李（Mike Lee）聯合提出的一整套移民舉措的組成部分。這些舉措旨在推動外國人在美國投資。
在南佛羅里達州、南加州、亞利桑那州和其它遭重創的住房市場﹐外國人置業所佔比重日益上升。其中來自中國和加拿大的買家不僅利用美國房價大幅下跌且來自美國人的競爭減少的機會﹐而且利用了美元以外的貨幣匯率上升的好處。
為了推動這一需求﹐兩位參議員提出的這項法案將向至少出資50萬美元購置住宅房地產的外國人提供簽證﹐無論所購房產是獨戶住房、公寓還是聯排別墅均可。申請人可以用全部資金買下一套房產﹐或是只花25萬美元買下一套住宅﹐將剩餘資金投資其它住宅地產以供出租。
這項舉措將是對現有簽證項目的補充。現有簽證項目規定﹐如果外國人投資設立能夠創造就業的新企業﹐那麼他們將被允許進入美國。支持這項舉措的人認為﹐在美國許多潛在購房人猶豫不決之際﹐此舉有助於吸收過剩的存量住房。美國購房人所以猶豫不決﹐或是出於對工作的擔心﹐或是因為他們必須大幅折價出售現有住房才能購買新房。
參議員舒默在採訪中說﹐此舉可在無需聯邦政府付出任何代價的情況下創造更多需求。
美國全國地產經紀商協會（National Association of Realtors）的數據顯示﹐在截至今年3月的一年中﹐國際購房人在美國住宅地產銷售額中大約佔到820億美元﹐而此前一年這一數字只有660億美元。地產數據追蹤商MDA DataQuick的數據顯示﹐今年7月外國買家在邁阿密所有房屋銷量中所佔比重至少達到5.5%﹐在鳳凰城﹐這一比例為4.3%。
通過這種方式移民到美國的外國人無法在美工作﹐除非他們通過正常程序獲得工作簽證。他們可以攜帶配偶以及任何不滿18歲的子女來美﹐但一旦他們賣掉房產﹐就無法憑借這種簽證合法留在美國。
該規定涉及的簽證將和當前項目分開﹐所以不會影響到任何一位已經在等待簽證的人。此類簽證的數量沒有上限。
據全美地產經紀商協會的數據﹐過去一年中﹐加拿大人佔了外國購房者的四分之一﹐而中國、墨西哥、英國和印度的購房者加起來又佔了四分之一。佛羅里達州弗隆灘房地產中介達利(Sally Daley)說﹐對於來自一些國家的購房者來說﹐限制性移民規定無疑阻礙了他們在美國購房。她估計﹐今年經她手售出的房屋約有三分之一是由外國人買走的﹐為目前為止最高比例。
達利說﹐假如沒有外國人﹐我們會陷入停滯。他們開始雇承包商、買家具﹐還令庫存減少﹐進而幫助市場調整。
今年3月﹐達利把一個裝有門控的社區中一座有四個臥室的度假房賣給了來自加拿大安大略省雷克湖的莫里森(Harry Morrison)。莫里森說﹐房價開始下滑﹐你還可以在匯率上佔很大便宜。四年前﹐莫里森首次在弗隆灘買了一座房子。
儘管特別簽證可以使莫里森這樣的加拿大人更多地呆在美國﹐但他說﹐他不知道簽證還能給他帶來其他什麼好處。
這種想法難倒了包括巴菲特(Warren Buffett)在內的一些知名度很高的支持者。巴菲特今年夏天提出了鼓勵更多富有的移民買房的想法。巴菲特今年8月接受美國公共廣播公司(PBS)主持人羅斯(Charlie Rose)採訪時說﹐如果你願意調整移民政策﹐讓50萬戶擁有相當大資產淨值的家庭移民美國﹐你會很快解決問題。
抵押貸款債券發起人拉涅利(Lewis Ranieri)說﹐放寬移民規定還可能幫助轉變購房者的心態。他說﹐這個項目代表了樓市的“治療類選法”﹐目前的樓市需要更多的解決措施﹐即使力度不是很大的措施。
不過﹐其他業內高管對此提議表示質疑。Realogy Corp.首席執行長史密斯(Richard Smith)說﹐外國購房者不需要鼓勵來購房。該公司擁有Coldwell Banker 和21世紀不動產(Century 21)房地產品牌。他說﹐我們有很多美國人想要買房﹐我們只是需要把經濟搞好。
特別簽證可能會在加州聖馬利諾等越來越受外國人青睞的高端市場產生更具針對性的效果。當地房地產中介納瓦羅(Maggie Navarro)說﹐鑒於很多中國購房者在獲得簽證方面遭遇的困難﹐更寬鬆的移民規定可能產生巨大的影響。
納瓦羅最近把一座房子以167萬美元的價格賣給了一位從事礦業的中國人﹐較開價高了約8%。她說﹐她在聖馬利諾掛牌出售的房屋幾乎每套都至少收到了一位中國內地買家的現金全款出價。
NICK TIMIRAOS
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用這種方法吸引外資救經濟，想不到真的有參議員提出這種政策。
2011年10月20日 星期四
印度官僚不是喬布斯
印度官僚不是喬布斯
印
度政府推出了一款面向中學生的超低價平板電腦“Aakash”（意思是“天空”）﹐售價只要35美元。這款平板電腦由一位印度裔加拿大人開設的公司DataWind設計﹐是政府低價平板電腦招標項目的中標者。這款平板電腦的成本為46美元﹐政府會補貼11美元的差價。印度教育部長西巴爾(Kapil Sibal)稱﹐這款電腦將把低廉的計算帶到大眾中去。不過﹐先不要開香檳慶祝。印度曾推出數款超低價產品﹐比如塔塔集團(Tata Group)生產的Nano汽車﹐售價不到3,000美元﹐但這並不意味著每款產品都會成功。如果由政府來選擇中標者﹐就像Aakash的情況一樣﹐則風險尤其大。
首先﹐便宜不一定就能吸引顧客。2009年推出的名噪一時的Nano目前為止表現一直令人失望。然而﹐很多政府官員卻對Nano這樣的私營項目引發的轟動震驚不已﹐再加上篤信印度人最看重的是價格（因為印度有三分之一的人口每天的生活費不足1美元）﹐他們希望能夠在公共領域復製這樣的“成功”。不過﹐與任何顧客一樣﹐印度人看重的不是價格﹐而是價值。
Associated Press
印度教育部長西巴爾(Kapil Sibal)
更大的問題是﹐一些印度人認為平板電腦是代表未來發展趨勢的科技。這種看法從一定程度上反映出蘋果公司(Apple)在西方的輝煌成就﹐但也折射出這樣一種想法﹐即印度的低收入、高文盲率和電力嚴重不足將很難實現更大型個人電腦的應用。不過在人們印象中﹐印度私營公司還沒能推出價格在99美元到265美元的平板電腦。原因之一是來自手機的競爭。
這些私營公司可能會意識到自己的失誤並加以糾正。但政府再次深受炒作影響﹐又把至少500萬美元的資金投入一件可疑的、未經檢驗的產品。這是來自納稅人的資金﹐而納稅人不應該交納稅款去支持印度政府像風投資本一樣的愛好﹐這些稅款可能會有去無回。
“Aakash”到頭來或將歸於失敗。第一個原因是二手電腦能夠以極其低廉的價格買到。第二個、也是更加重要的原因是﹐手機的驚人崛起。越來越多的手機都可以做電腦和平板電腦所做的事情。
印度一部具備基本功能的手機僅售15美元﹐比Aakash偏宜得多。事實上﹐這種手機的價格只是略高於政府的補貼額﹐通話一分鐘只要兩美分。手機在農村地區少電或沒電的情況下可以用電池供電。相比之下﹐Aakash因為有無線網絡連接功能﹐服務費就要高出一截。以這個服務費標準﹐最有可能購買Aakash的是日子過得更好的印度人﹐他們顯然不是政府要補貼的對象。
這讓Aakash項目的風險變得更大﹐更不用說這類政府主推項目一般都會存在的浪費和腐敗了。在手機以其低廉得多的使用費大規模普及的時下﹐Aakash項目可能會變得毫無意義。政府力推平板電腦實際上是在下一個很可能輸掉的賭注。
印度政府其實應該努力營造具有最大限度靈活性的政策空間﹐然後讓市場來決定什麼最適合消費者。官員們或許相信他們知道未來的需求在哪裡﹐但他們不是喬布斯（Steve Jobs）。
本文作者為卡托研究所(Cato Institute)全球自由與繁榮中心(Center for Global Liberty and Prosperity)的研究員。
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政府應該做什麼，不應該做什麼？
台灣經濟部目前正在推App產業，應該要好好想想。
2011年10月18日 星期二
貨幣聯盟瓦解的歷史教訓
貨幣聯盟瓦解的歷史教訓
眼
下，歐元的存在備受爭議（即便尚未受到直接的質疑），因此我們難免會回顧歷史，看看以往貨幣聯盟瓦解時發生的情況。遺憾的是，對於現代經濟學家，可供參考的、貨幣聯盟瓦解的先例非常少。在下文中，我們列出了一些現代貨幣聯盟瓦解的例子，在考量歐元瓦解時，這些例子或可作為指引。但這一切都不表示我們認為歐元有可能瓦解，歐元瓦解的幾率非常低，因為一旦發生，將是徹頭徹尾的災難。貨幣聯盟的定義
貨幣聯盟不是貨幣局制度或固定匯率，也不是幾種貨幣同時流通的聯盟。為了解析歐元，貨幣聯盟必須得是從某種角度類似於歐元的實體。這意味著在一個地理區域內採用唯一的貨幣、唯一的貨幣管理機構、唯一的匯率，而且沒有資本管制限制這種唯一貨幣在上述地理區域內的流動。
這種唯一貨幣還得是法幣，也就是說，得是紙幣。允許金幣在一個地理區域內流通並不能成為貨幣聯盟，只代表該地區的民眾了解金幣中黃金的內在價值。
最後，貨幣聯盟在法律上必須有唯一貨幣。貨幣聯盟某組成部分所簽訂的合約中提及的貨幣必須和另一組成部分是一樣的。如果共同貨幣區不同組成部分有不同貨幣，這個貨幣區的瓦解就容易得多──因為就算聯盟瓦解，合約也不會失效。
帶著上述定義，我們現在來回顧以往共同貨幣瓦解的情況。
奧匈貨幣聯盟 (1919年)
第一次世界大戰的結束使得奧匈帝國分裂，被佔領地區宣布獨立。奧地利和匈牙利之間自1878年（當時奧匈銀行成立）就有一個法定貨幣聯盟。發行的貨幣克朗，是兩國的法定貨幣。該貨幣也在帝國其他地方使用，不過也有其他貨幣存在。
帝國通過債務貨幣化以及加強資本控制來維護皇冠的國際價值，以此來支持戰爭。戰後，除了奧地利和匈牙利，捷克斯洛伐克、意大利、塞爾維亞、克羅地亞和斯洛文尼亞王國、波蘭以及羅馬尼亞都有代表在奧匈銀行。這些國家在其所有或部分領域內都接受克朗。
但該貨幣聯盟很快解散。民族情感、雙重貨幣制度以及克朗通脹傾向，導致一種不可抗拒的離心力。自1919年起，各領地創立了自己的貨幣。與奧匈帝國崩潰分拆的進程，可能是我們研究歐元解體前景最貼近的模型。各國獨立行事，舊的奧匈克朗在此進程末期實際已不復存在。主要方式就是加蓋現有票據。
因此，在塞爾維亞、克羅地亞和斯洛文尼亞王國領域內，所有的奧匈票據都被收回並被加蓋國徽。這就成為了法定貨幣（而未被加蓋國徽的票據不是法定貨幣）。但不幸的是，加蓋國徽很容易被偽造──因此該程序不得不在1919年11月重復上演。有了第二次加蓋，政府保持了20%的票據並將其投資於政府債券（當然是代表這些票據的擁有者）。其余加蓋後的票據之後在1920年以固定匯率兌換成（現有的）斯洛伐克第納爾。該匯率比在維也納克朗兌第納爾的市場匯率更糟糕。
捷克斯洛伐克在1919年也加蓋了票據，票據擁有者也不得不拿出一些現金“投資於”政府債券。這種被迫貸款支付1%的利息（考慮到當今現行的美國財政部債券收益率，這也許並沒有起初看起來那麼糟）。加蓋之後的票據之後被轉換成捷克克朗，一比一的比率旨在結清未償債務。
奧地利也在1919年加蓋票據，凍結了50%的銀行存款作為運作的一部分資金。克朗債務按面值被轉換成了加蓋後的克朗債務。但很多市民都保留著未加蓋的票據，希望能將其轉換成匈牙利或其他貨幣。奧地利的出口（並沒有很多）不得不以外幣來標價。雙重貨幣體系也出現演變（與種族隔離政策下的南非蘭特並沒什麼不同），外國人沒有限制地持有克朗（以外國賬戶），奧地利市民持有的國內賬戶僅能用於國內用途。
匈牙利是最後一個摒棄奧匈克朗的國家，於1920年加蓋票據。因其是最後一個加蓋票據的國家，且匈牙利貨幣強於加蓋後的奧地利貨幣，因此有跨境套利情況。
理論上講，該解體模型適用於整個歐元區。由於資本控制（以及對跨境人員流動的一些禁令），歐元本身可被加蓋並被轉換成本國貨幣。銀行賬戶首先可被凍結，之後以一種套利匯率（有或沒有被迫貸款）進行轉換。當然，債務被強迫轉換成新貨幣可被視為外國貸款人的違約行為，政府債務也可被視為違約──雖然被迫貸款（實際上是一種財富稅）可能會降低財政政策風險。對加蓋票據的任何預期可導致（認為的）較弱貨幣的銀行擠兌──或者人們囤積未加蓋的歐元票據以期能在另一個地域進行轉換──這是奧匈經驗的一個特征。
奧匈貨幣聯盟解體的先例並非一個全然樂觀的例子。奧地利和匈牙利成了惡性通脹和獨裁政府──且奧地利被迫請求國際聯盟來管理其貨幣，該貨幣最終轉換成一個新名稱先令，持續到1999年。
美國貨幣聯盟（1932/33年）
從多個角度來看，1932/33年美國貨幣聯盟的瓦解在貨幣聯盟歷史上都是個異類。這次瓦解既沒有產生新貨幣（至少沒有正式出現），也沒有真正實現──1933年羅斯福政府對該聯盟進行了改革。
盡管美元仍是美國的單一貨幣而且作為法定貨幣流通（只是和黃金掛鉤），但實際上各州都制定了和貨幣聯盟相悖的法律。1931年銀行業危機期間，過半數的倒閉銀行都屬於芝加哥和克利夫蘭聯儲轄區（按存款規模加權計算）。到1932年底，整個聯盟中的公司都開始把存款從當地銀行轉移到紐約的銀行。這促使各州紛紛宣布銀行歇業──實際上就是要制止資金轉移──反而讓資金加速流入銀行未歇業的地區。密西根州銀行歇業讓局勢進一步惡化。紐約聯儲下調了票據收購價，但由於這只是返還資本而非資本回報，因而未能明顯緩解資金流入壓力。
1933年1月芝加哥聯儲停止為紐約聯儲票據提供貼現業務（即拆借資金）。至此美國貨幣聯盟的統一運作實際上已經終止──各州銀行法規也開始了事實上的資本管制。1933年3月羅斯福上任時美國有35個州宣布銀行歇業，未歇業的州大多也都對取現做出了限制。美元並未消失而且仍是法定貨幣，但除了現金，美元其實已經不能跨州流通（而且取現也越發困難）。以物易物開始取代貨幣-商品交易。
1933年3月的聯邦銀行歇業讓局勢得到緩解──這實際上讓整個貨幣聯盟停止運轉了2周。隨後銀行逐漸開始重新營業，美元再次實現跨州流動。這次事件對歐元區的意義不僅在於它獲得了成功，也在於美國貨幣聯盟沒有真正分裂。勞動力的流動性、銀行業改革和資本重整以及更完善的財政體系讓美國貨幣聯盟以更可行的方式實現了重組。
它在貨幣聯盟分裂方面的教訓是，各州為了實施資本管制而停止銀行系統的運作（或某些州限制提取存款），讓聯盟出現事實上的分裂。如果要退出歐元區，就不可避免地要採取類似的行動。1932/33年美國的情況也可能成為應對希臘違約的有益指南。鑒於不利局面擴大的擔憂集中在歐元區銀行體系上，宣布銀行歇業或在整個歐元區內限制取現並等待從政者拿出更有效的解決方案可能是個行之有效的過度措施。這當然不是解決方案（其作用不會超過1933年的聯邦銀行歇業），但這會為尋找解決方案贏得時間。
蘇聯貨幣聯盟（1992/93年）
蘇聯貨幣聯盟的解體在很多方面都和奧匈帝國相似。二者都先後經歷了政治和經濟分裂。其過程也都包括貨幣本國化、使用另一種貨幣以及經濟和政治沖突。1991年蘇聯解體，15個獨立的央行代替了原來的蘇聯中央銀行。俄羅斯央行壟斷了盧布發行權。
蘇聯解體後一段時間內，貨幣市場幾乎陷入混亂。俄羅斯掌握了印鈔權，但各個央行並沒有在貨幣政策領域展開協作。部分國家的信貸擴張給銀行系統帶來壓力。為應對這樣的局面，1992年俄羅斯縮小了盧布發行規模（試圖通過限制狹義貨幣供應來控制廣義貨幣的增長是個相當極端的做法）。跨國支付系統也受到限制（實際上制約了前蘇聯加盟共和國之間的盧布兌換）。
俄羅斯減少貨幣發行的主要影響是有幾個國家出現了現金短缺的不利局面。它們因此開始採用平行貨幣（其中烏克蘭最早，1991年11月就推出了代金券；白俄羅斯也在1992年5月開始使用代金券）。
1992年下半年俄羅斯開始擴張信貸，貨幣聯盟的解體就此開始。克朗成為愛沙尼亞的平行貨幣，隨後變成了唯一的法定貨幣。其他波羅地海沿岸國家也隨之而動。烏克蘭的平行貨幣在1992年11月成為法定貨幣。
隨後俄羅斯加快了貨幣聯盟瓦解的步伐（同時為了防止大量貨幣回流）──1993年7月，俄羅斯宣布1993年之前發行的貨幣將不再作為法定貨幣使用。俄羅斯民眾可將一定數量的93年之前發行的貨幣兌換為新幣。超過該限額的部分將存入銀行，鎖定6個月（在當時的情況下，這種做法無異於通貨膨脹稅）。
1993年發行的盧布一直在俄羅斯國內流通，這實際上讓其他前蘇聯加盟共和國持有的盧布變得毫無價值。
鑒於當時金融體系的成熟程度和政治結構，蘇聯解體和當前歐元區的情況幾乎沒有類似之處。但在貨幣聯盟內部發行代金券（就像蘇聯貨幣聯盟解體前那樣）是個值得關注的思路。加利福尼亞州政府也曾有過類似措施──把借條作為“代幣”。
捷克斯洛伐克貨幣聯盟（1993年）
1993年捷克斯洛伐克的解體過程相對穩定，只是雙方的政局走勢有所不同（斯洛伐克政府在隨後一段時間內變得較為專制）。捷克和斯洛伐克都經歷了兩次貨幣聯盟瓦解──1919/20年和1993年，這可能會讓它們看上去有些不可靠。
1992年大選產生了兩種不同的政策方向，捷克和斯洛伐克隨即同意各自為政。貨幣聯盟即將分裂的預期促使資金從斯洛伐克流入捷克；人們對後者未來的經濟政策更有信心（而且認為捷克的貨幣終將升值）。92年10月捷克和斯洛伐克宣布，將從1993年1月1日起至少將貨幣聯盟（實際上就是原聯盟的延續）保持6個月。暫時保持這樣的聯盟當然只會讓資金更快地逃離斯洛伐克（目的是在局面失控之前脫身）。
捷克-斯洛伐克貨幣聯盟並不理想（歐元區當然也好不到哪去）。跨境流動的勞動力較少，而且盡管作為統一的社會主義國家存在了很長時間，但二者的經濟體系相互獨立。因此，一旦失去統一的財政體系（由於在政治上一分為二），貨幣聯盟在經濟意義上的停轉就變得非常有可能。
當人們發現貨幣聯盟的瓦解不可避免時，逃往捷克的資金就變得勢不可當。雙方的邊境遭到封鎖，以防范現款轉移；金融交易暫停；從銀行取現受到限制；貨幣再次像奧匈帝國分裂時那樣被加蓋國徽，這種局面讓人感到有些詭異。和前文所述的情況一樣，可兌換新幣的舊幣數量受到了限制。超過該限額的舊幣都存入了銀行。
對歐元區來說，捷克-斯洛伐克解體的教訓似乎是不能提前宣布解體，因為這只會加速投機（人們可能認為這一點相當明顯而且應當預見的到。）在現款已經開始全面轉移的情況下，限制銀行取現（美國部分地區當然也也採取了這種措施）也很重要。
貨幣聯盟瓦解的四大趨勢
我們認為，歷史情況表明貨幣聯盟的瓦解有四大共同趨勢。
一、資本外逃
當人們預計貨幣聯盟將分裂時，一個明顯趨勢是普通民眾非常善於把現金轉移到他們認為實力最強的成員國中。奧匈帝國瓦解時這種趨勢就非常清晰，當時人們都不把克朗兌換為當地貨幣，而是持有那些未加蓋國徽的克朗並打算把這些鈔票帶到實力較強的地區，去加蓋那裡的國徽。美國貨幣聯盟分裂時也出現了這樣的情況──民眾相信在紐約的美元比在芝加哥更有價值（至少把錢存進銀行時是這樣）。另一個例証是大量資金從斯洛伐克流入捷克。蘇聯解體時資金的流動不那麼明顯，這可能是因為人們在短時間內無法斷定哪種貨幣的前景更好。
對歐元區來說，這些情況表明如果決定進行自殺式的解體，首先感受到壓力的將是銀行系統。目前在實力較弱的歐元區成員國中，人們還沒有為了提現而在銀行外面排起長龍，這可能是個有利跡象，對歐元區將瓦解的預期也是個反擊。如果出現預示著貨幣聯盟解體的惡性循環，歐元區可考慮對銀行提款做出限制。
二、奪取民間資金
另一個共同趨勢是貨幣聯盟瓦解是奪取民間資產的良機（當然是為了更大的利益）。奧匈帝國政府要求超過新、舊幣兌換限額的資金購買債券以及俄羅斯政府要求兌換限額以上的資金存入銀行都清楚地展示了政府讓自己獲得廉價資金或對所轄民眾征稅的過程。當然，美國貨幣聯盟分裂時沒有奪取銀行存款──但一些州將存款凍結了相當長的時間。美國所做的是奪取民間鑄幣（金幣和金條），鑒於當時美國實行的是金本位制，再加上這些鑄幣後來貶值為國有黃金，這樣做與征稅無異。捷克斯洛伐克貨幣聯盟即將分裂時曾對現金兌換數額做出限制。
三、實施資本管制，奪取外國人的資金
貨幣聯盟的分裂會帶來資本管制，這一點相當明顯。資本外逃和對民間現金及其他資產征稅意味著打算退出貨幣聯盟的經濟體在實施資本管制的同時，可能對外國人資產征收更多稅負。顯然，以國內政治和社會成本衡量，這樣做的不利影響較小。而且比較容易實施，因為資本管制將使資金無法離境。蘇聯解體時，俄羅斯實際上就採取了這樣的措施，辦法是拒絕承認外國人持有的發行時間較早的鈔票。奧匈貨幣聯盟瓦解時，外國人和本國人統統被區分開來。
四、社會動盪或更糟的局面
如果貨幣聯盟解體涉及法定貨幣，就可能造成嚴重的社會動盪。這種情況也許無法避免。法定貨幣的立足基礎是對政府作為唯一貨幣發行人的信任。如果對貨幣的信任不復存在，那麼對政府（政府體制）的信任也可能面臨同樣命運。由於成本過高，貨幣聯盟瓦解時經濟環境往往變得極為嚴峻。
這就是說，至少一部分地區可能出現社會動盪。同時，政府的專制程度可能上升，而且實際上過去一百年間貨幣聯盟解體時往往會出現這種情況。此外，由於貨幣聯盟瓦解往往會讓政治統一性受到質疑，還存在爆發內戰的可能。
例証不足的缺憾
由於經濟、社會和政治成本過於巨大，貨幣聯盟的解體並不多見。也許，能說明貨幣聯盟解體後果的最理想例証並不是以往解體的那些貨幣聯盟（這種例子少之又少），而是與之類似的情況。
在《歐元瓦解的後果》這篇報告中，我們把2001年阿根廷比索和美元脫鉤作為案例研究的對象。說到法定貨幣不再受到信任會有什麼樣的後果，另一個和歐元區解體類似的情況可能是陷入惡性通貨膨脹的津巴布韋或魏瑪共和國。從經濟增長受影響的程度而言，當時津巴布韋或魏瑪共和國的情況和我們設定的歐元區解體情境相差無幾。
（本文摘編自瑞銀証券10月14日發布的全球經濟報告《貨幣聯盟瓦解簡史》，文中所述僅代表作者的個人觀點。）
2011年10月14日 星期五
人民幣合成債券熱揭示人民幣國際化侷限
人民幣合成債券熱揭示人民幣國際化侷限
中
國一家房地產開發商最近在香港發行債券突破紀錄﹐反映出投資者對投資人民幣升值題材的渠道的需求迅猛增加。從中還可看出﹐中國為在香港建立一個人民幣國際市場而剛剛起步的行動存在著什麼樣的侷限。恒大地產集團有限公司(Evergrande Real Estate Group Ltd.)約一週以前定價、總計14億美元的債券發行﹐是亞洲史上最大規模的高收益公司債券交易。但值得關注的是﹐它是以合成式人民幣債券的形式發行的。
這些債務工具以人民幣計價﹐但用美元來買賣﹐已經成為國際市場上熱門的新興國家債券﹐至少暫時蓋過了“點心債券”興起的光芒。在香港發行的人民幣“點心債券”用人民幣買賣﹐去年因中國力推人民幣國際化而突飛猛進。
12月15日以來﹐各個新發行人（全都是在境外註冊的中國房地產開發商）已經出售價值近27億美元的人民幣合成債券。而同一時期新出售的點心債券只有6.48億美元。
投資者喜歡人民幣合成債券的原因不難理解。他們普遍認為人民幣至少會在未來數年繼續對美元升值﹐而合成債券不僅讓他們有一條新的途徑投資這個題材﹐而且所投資債券的收益也會比投資點心債券高很多。
舉個例子。恒大地產三年期債券票面利率是7.5%﹐而目前點心債券的最高票息﹐也就是銀河娛樂集團有限公司(Galaxy Entertainment Group)所發三年期債券的利率﹐也才4.625%。銀河娛樂是一家在澳門運營賭場的香港公司﹐信用評級低於恒大地產。這個差距說明點心債券的利率是處在人為的低水平﹐原因是香港的人民幣持有人缺乏其他投資渠道。人民幣合成債券用美元結算﹐所以可以在其中投資的投資者群體更加龐大﹐而投資者因為投資非投資級證券而承擔的風險﹐獲得的回報也高於點心債券。
問題就在於發行人為什麼喜歡合成債券。這些開發商全都需要用人民幣在中國內地購買土地或投資項目﹐而點心債券市場的融資成本是最低的﹐而且是直接用人民幣融資﹐不需要從美元換成人民幣。但還沒有任何一家開發商發行過點心債券。
答案在很大程度上是中國正處於緊縮週期。房地產公司受到嚴密監管﹔當局十分不願意看到它們獲得廉價信貸﹐並藉以買下土地、推高房價。
德意志銀行(Deutsche Bank)亞洲全球風險部門負責人Herman van den Wall Bake說﹐假如他們發行的債券是以香港交易的人民幣（對應於內地使用的人民幣）計價﹐則需要獲得監管部門的批准才能把錢匯入內地。如果申請把香港交易的人民幣匯入內地﹐需要出示收益的使用情況和來源﹐不用說﹐監管機構不希望香港交易的人民幣被用作土地收購。
換句話說﹐中國有關部門不希望任何人使用香港的低息貸款來買內地的土地。
奇怪的是﹐對在海外通過合成人民幣債券籌集美元、然後將錢匯入中國的做法並沒有這樣的限制。穆迪投資服務(Moody's Investors Service)從事公司融資的高級分析師鐘汶權(Ivan Chung)說﹐這很是諷刺﹐把美元匯入中國比把人民幣匯入中國還要容易﹐人民幣在中國可是法定貨幣。
此外﹐發行人針對合成人民幣債券的票面利率低於美元債券﹐可以把差額收入囊中﹐不過這要發生在人民幣升值帶來的收益之前。
恒大地產發言人方家俊(Jimmy Fong)說﹐該公司選擇美元債券而不是人民幣債券﹐原因是公司已經從商務部獲得批准將美元匯入中國﹔政府確實有為房地產行業降溫的計劃﹐不過他並不認為有任何具體的規定阻止房地產開發商從海外匯人民幣到中國國內。該公司在62個城市擁有112個房地產項目。
中國商務部和外管局發言人沒有回復記者的置評請求。
方家俊還懷疑點心債券市場是否足夠大﹐能籌集到14億美元資金﹐就像恒大地產從其合成衍生工具上籌集的。他說﹐麥當勞(McDonald)因發售點心債券獲得了極大的關注﹐不過該公司只籌集了人民幣兩億元（約合3,000萬美元）。假如該公司當時試圖籌集人民幣20億元﹐是否能做到呢？他說﹐我不敢肯定。
過去六到七個月﹐中國在香港為人民幣創造國際市場的努力產生了巨大反響﹐特別是在銀行業。人民幣在香港的銀行體系中積累起來﹐規模越來越大。點心債券是這一試驗的一個關鍵。
事實是﹐目前市場上最熱情的人民幣借款人借入的並非人民幣﹐而是傳統的美元。在香港﹐海外人民幣市場看起來可能非常自由﹐不過只要中國能夠決定何人何時可以把人民幣帶回國內﹐市場實際上就不是那麼的自由。使人民幣真正國際化可能比一些人想的需要更長的時間。
Peter Stein
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其實這篇報導在當時已經被我以紙本形式印出來，但我ㄧ直以為有放在BLOG中。
直到前幾週香港點心債遭到市場砍殺，上頭要我作些評論，而我回到BLOG竟然找不到這篇報導。
因此，特地回來補收錄這篇文章。
我認為，這篇報導間接點出點心債券受到匯率管制的干擾，使得利率處在人為的低水平。
對於點心債的分類，我認為下面這個BLOG幫我們作了不錯的功課：
http://www.wing2009.com/search/label/%E4%BA%BA%E6%B0%91%E5%B9%A3%E5%82%B5%E5%88%B8
賓州首府哈利斯堡 申請破產
賓州首府哈利斯堡 申請破產
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賓州首府哈利斯堡(Harrisburg)因積欠大約3億1000萬元債務，11日向法庭申請破產，以防債權人討債。這種罕見做法，可能為大批地方政府陸續跟進揭開序幕。 專家表示，這是美國30年來第四次出現有相當規模的城市宣告破產，上一次是2008年加州瓦耶荷市(Vallejo)宣告破產，雖然較小的村鎮破產情況較常見。 由於經濟持續低迷不振，總額7870億元的聯邦刺激經濟計畫也逐漸失效，一些經濟學家早就警告，今年可能有很多城市宣告破產。 哈利斯堡曾力圖避免成為第一張倒下的骨牌，可是除了債務負擔沉重，政治因素也難辭其咎。 賓州政府和哈利斯堡市長，都敦促藉著增加稅收和出售資產來償債。市政府有意拍賣大約1億至5億元資產，包括它希望賣1億5000萬元的垃圾焚化場，以及對兩座停車場提供30年或40年租約。 但是，市議會擔心，拍賣資產會使這個已因經濟低迷而市庫空虛的城市更加貧窮，11日以四票對三票決議寧可申請破產。 支持破產者認為，市政府已沒有加稅空間。有關官員說，房地產稅是哈利斯堡主要財源，可是當地產業有一半以上屬於州政府或郡法院，不必繳稅。此外，當地居民有一半以上屬於貧戶，對其他產業加稅充滿政治風險。 這場抗爭並未結束，賓州政府仍可能要求法庭阻止破產程序；哈利斯堡市長也聲明，沒有他批准，市議會沒有權利申請破產。
【2011/10/13 世界日報】
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