德國，走比留好
德國是否應退出歐元區？畢竟，它是一個明顯有退出選擇的大國。在購買困難國家的國債問題上，持保守立場的德國總理安格拉•默克爾(Angela Merkel)決定支持歐洲央行行長馬里奧•德拉吉(Mario Draghi)，反對她本人任命的德國央行(Bundesbank)行長延斯•魏德曼(Jens Weidmann)的意見，這讓德國是否退出歐元區的問題顯得更為恰切。作為德國最受尊敬的機構——德國央行的行長，魏德曼如今已成為保守的德國歐元懷疑論者的代言人。德國人意識到，歐洲央行將不再是德國央行的再版。這再一次提醒我們，歐元區的成立就好比是一樁悲慘的“婚姻”。那麽，離開——不管後果多嚴重——對德國而言是一種更理想的選擇嗎？
如果我們想要站在德國的角度來看待這個問題，就必須分辨錯誤與合理的觀點。正如任教於倫敦政治經濟學院(LSE)的比利時經濟學家保羅•德•格勞威(Paul De Grauwe)在最近一篇與人合寫的論文中所說的，錯誤的觀點比比皆是。*
這篇論文拋出了一個問題：考慮到德國在歐洲中央銀行系統(ESCB)內積累的凈債權，如果歐元區解體，德國是否將蒙受巨大的損失？該文的結論是：不會。
首先，德國對世界其他地區（包括歐元區其他成員國）積累凈債權，不是內部央行會計的緣故，而是因為德國存在龐大的經常賬戶盈餘。德國人一直以來都在做兩件事：一是他們很擅長的商品出口，二是他們不在行的金融債權輸入。簡言之，經常賬盈餘將德國置於金融風險之中。但歐元系統內部的餘額不是衡量這一風險的良好指標。上述論文表示，德國的凈債權大幅攀升，原因在於投機性資金流動，而不是經常賬戶失衡（見圖表）。
首先，德國對世界其他地區（包括歐元區其他成員國）積累凈債權，不是內部央行會計的緣故，而是因為德國存在龐大的經常賬戶盈餘。德國人一直以來都在做兩件事：一是他們很擅長的商品出口，二是他們不在行的金融債權輸入。簡言之，經常賬盈餘將德國置於金融風險之中。但歐元系統內部的餘額不是衡量這一風險的良好指標。上述論文表示，德國的凈債權大幅攀升，原因在於投機性資金流動，而不是經常賬戶失衡（見圖表）。
此類資金流動不會改變凈跨境債權。假設西班牙某銀行的儲戶要把資金轉存到德國某銀行。這將在歐元系統內部增加西班牙央行的負債和德國央行的資產。與此同時，接受存款的德國銀行對該西班牙儲戶產生負債，並在德國央行形成相應的儲備頭寸。德國的凈頭寸將保持不變，但德國央行的凈債權將上升，而德國私營部門的凈債權將有所減少。
其次，退出歐元區不會讓德國納稅人遭受巨大損失。德國央行負債（貨幣基礎）的價值並不取決於其持有資產的價值。貨幣的價值取決於其購買力。在一個法定（無擔保）的貨幣體系中，中央銀行需要資產的唯一用途是進行貨幣調控。它們可以憑空創造出貨幣來。使貨幣具有價值的不是其支持物，而是人們在交易結算中、以及政府在徵稅中接受這種貨幣。
倘若歐元解體，德國將面臨本國貨幣可能過多的危險，因為非德國居民會想方設法把手中資金兌換為德國新貨幣。然而，德國央行只要規定，只有本國國民才有兌換資格，就可以防止出現這一局面。這樣一來，損失將由那些新貨幣會大幅貶值的國家的國民來承擔。
我同意德•格勞威教授的觀點。但我們完全也可以反過來理解。如果說德國人通過龐大的經常賬戶盈餘積累了不值錢的債權，那麽，沒有那些盈餘可能會更好。同樣，有鑒於德國退出歐元區可能無需遭受人們擔心的某些損失，說明退出不失為一種選擇。
事實上，倫敦朗伯德街研究公司(Lombard Street Research)的查爾斯•杜馬斯(Charles Dumas)指出，歐元區成員國身份鼓勵德國採取了代價高昂的重商主義戰略，犧牲了國民利益，損害了經濟的生產率。他指出，自1998年以來，德國實際個人可支配收入的增長幅度微乎其微（見圖表）。實際消費水平也是如此。1999至2011年間，德國每小時生產率的增長速度也趕不上英國或美國，也許原因在於歐元區成員國身份保護了德國企業不受貨幣升值的沖擊。停滯的實際工資、財政緊縮以及較高的實際利率嚴重地抑制了需求。但現在，治療歐元區弊病的必要手段將導致德國通脹率上升（這是德國人不願接受的）；歐元區重要市場長期陷入通縮型衰退；以及持續地把官方資源輸送給歐元區其他成員國。
這一切說明，成為歐元區成員國所帶來的經濟和政治“利益”，根本就不是德國政策制定者原本希望獲得的。更糟糕的是，在未來數年內，德國將面臨圍繞“紓困”問題的爭執、債務重組、結構改革和不利的競爭力調整。也許，忍痛“離婚”都強過上述前景。
杜馬斯就是這樣認為的。他指出，重新採用會逐漸升值的德國馬克，將擠壓企業利潤，使生產率提高，消費者實際收入上升。德國不再把多餘的儲蓄出借給揮霍無度的外國人，本國國民的生活水準就可能顯著提高。更重要的是，這將促成歐元區成員國競爭力的快速調整，否則調整的速度就會非常緩慢，而且在這個過程中德國及其夥伴國將分別承受高通脹和高失業之苦。
德•格勞威教授和杜馬斯兩人在分析中不謀而合地形成了一個重要的共同觀點。如果德國繼續保持龐大的經常賬戶盈餘，就一定會積累巨額的對外債權。如果過去經歷可作為借鑒的話，其中很大一部分都將是浪費。德•格勞威的觀點是正確的，在歐元系統內部積累債權這件事本身並無危險。危險的是，抑制實際工資並擴大對外盈餘的策略已走進死衚衕，將帶來沉重的代價。它很可能會損害德國經濟，也肯定會迫使德國以某種代價昂貴的方式把資源轉移給自己的“客戶”。
退出的確是一種選擇。如果如我所料，德國排除了這一選擇，最終也會以更痛苦的方式進行大致相同的調整。另一種對策是像德國人所擔心的那樣，歐元區建成轉移聯盟。德國已經為重商主義戰略付出了沉重的代價。無論留在歐元區還是退出歐元區，重商主義都不能（也不應該）再繼續下去了。
* 《德國最應擔憂的正是自己的擔憂心理》(“What Germany should fear most is its own fear”)， www.voxeu.org.
譯者/邢嵬
本文的網址：http://www.ftchinese.com/story/001046788
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