美聯儲量化寬鬆政策的另一個好處

美聯儲量化寬鬆政策的另一個好處 2012年 11月 29日 11:57 美 聯儲(Federal Reserve)為什麼一直把短期利率維持在接近於零的水平﹐併購買2.5萬億美元的美國國債和政府擔保的按揭債券、從而將長期利率壓至以前不可想象的水平？美聯儲對此問題的回答一直是清晰明確的。 Bloomberg News 今年6月，美聯儲理事斯坦(左)和鮑威爾在美聯儲的公開會議上聽取發言。 它不僅希望借助於低息資金讓企業和消費者更願意借錢、花錢﹐還希望把投資者趕出超級安全的美國國債和按揭債券﹐讓他們投資股票、公司債券和其他比美國國債風險高的資產。美聯儲盤算﹐抬高這些資產的價格將增加家庭財富、提高銀行所持貸款抵押物的價值﹐並鼓勵企業經理人投資──股價越漲﹐他們總是越高興。 美聯儲主席貝南克(Ben Bernanke)和他在美聯儲內部的盟友認為﹐這一切都在按他們的預想發揮著作用。不過他們也經常提醒說﹐僅此不足以讓美國經濟復元﹐並且這一做法也不是沒有風險的。批評者說﹐這一政策沒有帶來多大好處﹐而且風險比貝南克意識到的要大。現在﹐支持貝南克的新任美聯儲理事斯坦(Jeremy Stein)說﹐購買債券的措施可能還帶來了看不見的好處。 人們常說美聯儲面臨著這樣一個風險：長時間把利率維持在非常低的水平﹐可能會導致大大小小的投資者在尋找有望產生更大回報的投資產品時承擔越來越大的風險﹐進而有可能產生一系列新的金融泡沫。斯坦在上個月的一篇講話中說﹐這些擔憂應該非常認真地對待﹐美聯儲所做的很多事情都是為了監測這些風險。他說﹐雖然有一些質化證據表明市場某些部分存在只顧收益率的行為﹐但目前我們沒有看到任何值得警惕的量化證據﹔當然﹐令人擔心的一點是﹐這些情況下人們看到的問題常常只是冰山一角。 不難找到一些可能出現泡沫的領域。農地價格在大幅上漲。美國農業部的農地價格指標兩年里上漲了28%。美林(Merrill Lynch)的高收益債券指數在過去一年上漲了12%。（高收益債券指“投資級以下”的公司債券。） 但斯坦指出﹐美聯儲通過購買債券實施的大規模量化寬鬆政策﹐可能正以某種方式起著維護金融穩定的作用：它鼓勵企業降低對短期借款的依賴。這是一件好事。斯坦說﹐最近這場危機期間的一個重要問題來源是﹐企業(特別是金融企業)過於依賴短期債務。這種情況使它們在2008年市場陷入恐慌時無法躲避﹐短期貸款的展期變得困難起來﹐經常是根本無法展期。 在斯坦離開哈佛大學到美聯儲任職之前﹐他與同事格林伍德(Robin Greenwood)和漢森(Samuel Hanson)的統計數據顯示﹐當美國聯邦政府開始大量短期借債時﹐企業往往也會大量舉債﹐且期限較長﹐反之亦然。美聯儲大舉購債減少了市場上長期國債的供應量﹐這種做法類似於政府更多地借進了短期債務。 但這裡有個問題。就在美聯儲減少市場上的長期國債之際﹐美國財政部似乎正與之進行較量﹐即出售更多國債來增加長期國債的供應。美國財政部未償債務的平均期限多年來一直不斷增加。截至今年9月底﹐這一期限為64.4個月﹐遠高於30年來58.1個月這一均值。 對此美國財政部給出的官方解釋是：我們正努力以讓納稅人承擔最低成本的方式來為政府融資﹐我們並不是在使用貸款組合影響美國宏觀經濟﹐而且我們也沒有就此事與美聯儲協調一致﹔正如隨附表格顯示的﹐美聯儲近期購買長期國債的舉動與財政部的舉措背道而馳﹐完全抵消了我們的所作所為。 企業界的反應與學術界的預測並無二致。據格林伍德和漢森最近的估算﹐2011年舉債的非金融類企業中有77.8%的貸款期限為一年或以上﹐高於金融危機前夕的69.7%。這些企業的首席財務長正在抓住眼下的時機﹐他們認為這輩子可能再也遇不到如此低水平的長期利率了。金融類企業也在這麼做﹐原因是監管方專門出手干預﹐好讓它們在短期貨幣市場的“枯竭期”不那麼不堪一擊。斯坦堅持認為﹐如其他條件相同﹐那麼從金融穩定的角度看﹐這是件好事。 沒錯﹐是好事﹐但需注意一點。如果借款人這麼做﹐投資者也會跟著這麼做。利率升高時(這是一定的)﹐投資者會蒙受巨大的按市值計價虧損。(債券收益率上漲﹐債券價格下跌。) 對於投資退休基金、秉持買入且持有策略的投資者而言﹐這不是什麼大事﹐但對其他投資者來說卻可能是個不穩定因素。據長期供職於美聯儲的雇員回憶﹐美聯儲在長期保持利率穩定後﹐1994年突然提高利率﹐債市為之一驚﹐導致加州奧蘭治縣和其他一些債券投資者損失慘重。 單憑這個原因﹐美聯儲會在時機成熟時﹐大張旗鼓地提前放出有關售債和加息計劃的風聲。 David Wessel