美元國際地位 已是日落黃昏？

工商時報 　2009.04.05 美元國際地位 已是日落黃昏？ 李勝彥 　探討美元國際地位，是一個超越研究美元匯率每天變動的重大問題，它除了是個經濟問題之外，亦涉及爭奪國際儲備貨幣地位整體國力的問題。2009年3月下旬，中國人民銀行行長周小川撰文建議，以國際貨幣基金（IMF）的「特別提款權」（SDR），作為超主權國際儲備貨幣，雖屬舊有的想法，但確是在表達對美元現有獨霸地位的不滿與挑戰。 　美國對國際上提供美元的管道，除了銀行的美元貸款外，亦可透過對外直接投資、證券投資和經常帳的逆差，而流出美元，而國際會接受美元，主要是對它購買力的信賴，亦即對美國的整體信賴。 　金融海嘯下 　美元接受度仍高 　在這次金融海嘯中，儘管美國經濟和金融，陷入淒風苦雨的慘狀，國際美元還是不斷前進美國，例如，近一、二年來，全球的外匯存底約有65％是用美元持有，遠高於持有歐元之25％；外國持有美國公債和美國其它有價證券之金額，不斷增加；以及美國境內外國人美元存款持續增加等現象。雖然國際資金前進美國，也有「避險」之考量，但主要還是反映美國經濟成長、物價，和國內外利差等基本面平穩的表現。 　另一方面，由於金融海嘯之影響，美國以外之國家的出口急減，加上資金外流，造成美元短缺的現象，紛紛與美國聯準會簽署貨幣換匯協議。在2008年，美國因換匯所釋出到國外的美元，約增加5,500億美元，美國聯準會儼然成為世界的中央銀行，扮演了國際貨幣基金（IMF）的部分角色。上述美元資金在國際上的循環流動，帶動外匯市場上對美元的龐大需求和美元的升值。 　國力堅強、平穩 　美元地位難動搖 　因應這次金融海嘯，美國聯準會採取「印鈔救市」大舉釋金的措施，悲觀看待此事者認為「美元將暴跌」、「美國霸權將終結」等，並提出替代美元主權國際儲備貨幣的想法。我們很難說上述的情形，將來不會發生，也許會在10年、20年或更久的以後發生，但是在當前這波金融海嘯，還未完全平息前，由於受災國需要美元來紓困，也需要美元發揮其中流砥柱的穩定力量，美國和美元將依然維持其獨霸全球的局面。 　除了經濟基本面因素平穩之外，美元並具有下列相對優勢的獨特（unique）因素： 　1.美國享有印製國際美元的特權。在1971年「黃金美元本位制度」破滅變成「美元本位制度」後，美國聯準會印美元時，不再有兌換上的桎梏，可有百分之百的自主性去印美鈔。 　2.美元是美國最大的成本低和替代性低的特殊出口商品。美國對全球提供美元流動性，若國際美元短缺，則以美元作為主要商品交易媒介的國際經濟活動，將受限制，其情形將有如貨幣學派對1930年大恐慌原因的主張，它是因貨幣供給不足所引起。 　3.美國是全球最大債務國，但債信十分可靠。若國外債主拋售美國公債，一時間或會引起美國公債價格下跌，和美元利率上升的現象，但若美國聯準會積極「印鈔救市」，美國可以自己印美鈔，來完全清償其國外債務，而在全球大多數人「愛美元」的情形下，美國債信應該不會打折扣。 　4.美元貶值並不增加美國以美元表示的對外債務的負擔，反而是外國投資者的美元資產，會因匯兌損失而縮水，因此，擁有美元資產的外國投資者，也不樂見美元暴跌而恣意放空美元，這間接成為美元的穩定因素。 　5.美國整體國力仍居世界第1位。平常有人認為「美國國力已衰退」，但是實際上，近半世紀來，美國本身的國力只見增強未見衰退。例如，經濟規模、教育、科技與研發、金融制度與市場的革新和健全、國家安全保障的可靠性、多樣化人種的大融合、以及財經政策的持續性和政治的穩定等等，這些構築美國整體國力的基礎事項，仍居世界相對優勢。 　當今美元國際地位，是基於上述美國的5項獨特因素，由市場力量所造成，因此，國際間要消滅「美元一元化本位制度」，推向「幾種貨幣化多元本位制度」，或以IMF之SDR作為國際儲備貨幣等，在制度上做改變的想法，短期間，在實務上不僅難於實現，恐將在推動過程因各方勢力不均，引起國際金融更大的不穩定與混亂的現象。 　歐元、日圓、人民幣 　取代美元還有障礙 　歐元區的經濟規模足與美國相比，一度被看好未來大有取代美元之勢，但經過這次金融海嘯之摧殘，歐元區經濟受傷程度亦不在美國之下，「歐元再起」看似需要一段時間；再者，歐元區各國之間，經濟成長與財政赤字差異甚大，加上各國沒有貨幣政策自主權，歐元區要整合成一強大的經濟體，是有制度上的困難。而日本曾經在1980年代推動日圓國際化，但歷經1990年代房地產泡沫破滅後，日本經濟陷入「失落的十年」，日圓國際地位已漸趨下降。 　至於近年來雖然中國崛起十分顯著，經濟潛力頗大，但其整體國力與美國相比仍有相當大的差距，再者，因其人民幣的流通性和可兌換性，在國際金融市場上既不深又不廣，因此，人民幣若不融入國際金融體制內運作，短期間，要建立具有某種影響力的國際地位並不容易。 　美國因應這波金融海嘯，所採取的各種釋金紓困措施，若真能達到「印鈔救市」的效果，無疑的，由於國際金融市場更加依賴美元，美元國際地位將更加鞏固，但在執行過程中仍有下列之隱憂。 　要達印鈔救市效果 　執行過程有隱憂 　1.美國聯準會資產負債表無限制膨脹的問題，其資產在2008年由年初到年底增加約2.5倍，今後若發生大量不良資產，恐將危及國際上對美元之信賴。 　2.美國聯準會大舉釋金，準備貨幣大增，但貨幣乘數卻大幅滑落，由於銀行未能發揮其信用仲介的功能，將使國際美元資金流通管道受阻，美元國際地位將受到影響。 　3.資產縮水和負債增加，是近年來美國家庭和企業之資產負債表，嚴重受損的顯著現象。若以日本經濟「失落的十年」的經驗來推估，單是要處理不良資產，減輕民間債務負擔恐得花上十年以上的時間。美國政府對這波金融海嘯之發展，若不妥善因應、產生時效，恐怕將步「日本失落的十年」之後塵，演變成為「美式失落的十年」，甚至是「全球失落的十年」。 　在這次金融海嘯的餘波中，美元或將有大幅貶值的時候，但即使對日圓貶值20％，逼近1995年4月19日歷史最低匯率水準，79.7日圓，由於有助美國出口競爭力的提升，再加上上述其得天獨厚的特殊條件，美元依然具有相對優勢的國際地位。（本文作者為中國輸出入銀行理事主席）