歐洲央行為何不能救意大利

歐洲央行為何不能救意大利

2011年 11月 09日 13:46

意

大利10年期國債收益率現已觸及歐元誕生以來的高位6.7%﹐類似的場景我們曾在其他歐元區外圍國家看到過﹐而這些外圍國家的債券市場在突破這一水平後均未能實現復甦。

歐洲央行(European Central Bank)增加了對歐元區成員國債券的購買量﹐上週的購買規模較此前一週增加了一倍﹐但也未能阻止意大利國債的跌勢。歐洲銀行業正在虧本拋售意大利國債﹐市場形勢的發展也證實了這樣做的高明。考慮到救助手段的匱乏﹐許多投資者認為﹐只有歐洲央行明確承諾願意無限量購買意大利國債、充當意大利政府的“最後貸款人”﹐意大利債務危機才不至於失控。

但歐洲央行很可能不會這麼做﹐原因有三點。第一點﹐歐洲央行已再三表示沒有充當最後貸款人的義務﹐這麼做將違反歐洲法律。歐洲央行新任行長德拉吉(Mario Draghi)本週重申了這一立場﹐稱該行的債券購買計劃規模有限﹐而且是暫時性的。《馬斯特里赫特條約》對此有明確規定﹐條約第101條禁止歐洲央行向政府提供任何形式的信貸或透支貸款安排﹐第103條禁止歐元區承擔成員國債務。因此﹐歐洲央行做出無限量購買意大利國債的承諾將不符合這些規定﹐也不符合該行之前的表態。

第二點﹐無限量購買意大利國債將使歐洲央行資產負債表面臨巨大風險。充當一個國家的最後貸款人與充當一家銀行的最後貸款人不同。央行向銀行貸款的前提是後者提供高質量抵押品﹐一旦銀行還貸出現問題﹐這些抵押品將為央行權益提供保護。而歐洲央行購買歐元區外圍國家債券並不能將後者稅收收入充當抵押品。有人認為﹐意大利政府如果具備更積極的改革理念﹐該國國債的信用風險將會降低﹐歐洲央行可能也會願意改變政策﹐考慮無限量購買意大利國債。但意大利國債的信用風險並不僅限於意大利國內﹐歐洲央行還必須考慮歐元區其他國家行動可能給意大利信用帶來的影響。

另外﹐最後貸款人的真實價值在於重振投資者的信心﹐鼓勵他們繼續投資。但歐洲央行購買希臘、葡萄牙、愛爾蘭國債的行動並未能阻止投資者拋售這些國家的債券。這裡存在的風險是﹐如果歐洲央行承諾無限量購買意大利國債﹐投資者可能會更加積極的拋售﹐而結果是意大利仍然無法從一級市場上融資。而且歐洲央行對意大利的風險敞口並不僅限於債券市場﹐它還向意大利銀行業提供大量貸款。當歐洲央行對希臘、愛爾蘭和葡萄牙的敞口佔到這些國家國內生產總值(GDP)很大比例時﹐這等於也是在迫使這些國家尋求其他的外部融資渠道。

第三點﹐無限量購買意大利國債將使歐洲央行面臨極大的道德風險。歐洲央行將因此喪失推動意大利進行根本性改革的大部分影響力。在歐元區缺乏足夠中央財政控制權的情況下﹐高利率帶來的財政自律是意大利經濟競爭力能得以提高的最大希望。而且歐洲央行一旦同意充當政府最後貸款人的角色﹐該行與歐元區各成員國政府之間的關係就將發生質的變化﹐如果未來再遇到類似情況﹐歐洲央行很難拒絕其他政府的要求。對於一個如此以獨立性為榮的機構來說﹐這可能才是最難以逾越的屏障。

Simon Nixon