歐債危機並非多米諾骨牌效應

歐債危機並非多米諾骨牌效應 2011年 10月 31日 12:16 Edward P. Lazear  目 前似乎所有人都在擔心歐洲的問題將破壞脆弱的經濟復甦﹐因此當歐洲再度拿出一個能暫時緩解希臘問題的方案時﹐市場長出了一口氣。市場主要擔心的是一旦希臘違約﹐危機將向意大利、西班牙和葡萄牙等國蔓延﹐目前這種擔憂有所緩解。 儘管擔心危機蔓延是合理的﹐但目前歐洲面臨的根本問題其實是政府過度膨脹﹐導致經濟難以支撐的問題。除非歐洲能夠實施有效的結構性改革來解決其根源問題﹐否則無論這項臨時性債務重組設計得多麼巧妙﹐也不會讓歐洲重返正軌。 為什麼這樣說﹖可以通過兩種經濟毀滅理論來解釋﹐即“多米諾骨牌”理論和“爆米花”理論。我們都知道多米諾骨牌理論﹐它通常被用來指代危機蔓延的情況。如果一張多米諾骨牌被推倒﹐則其餘骨牌就會產生連鎖反應﹐依次倒下﹐而如果第一張骨牌保持直立﹐其餘骨牌就不會倒下。目前大多數救助策略正式基於這種邏輯制定的。 爆米花理論則強調完全不同的過程。在製作爆米花（以最古老的方式）時﹐是將油和玉米粒放在鍋底﹐通過加熱使玉米粒爆開﹐即成了爆米花。如果把第一個爆開的玉米粒從鍋內取出﹐也不會產生明顯差別。其餘玉米粒還會在加熱狀態下爆開。因此﹐導致玉米粒爆開的根本原因是溫度﹐而不是由具體的哪一個玉米粒爆開所致。 Corbis 許多人認為救助方案能夠解決歐洲的問題﹐他們將2008年9月15日雷曼兄弟(Lehman Brothers)的破產作為允許一張多米諾骨牌倒下將影響到整個經濟的作證。但這實際上是對歷史的誤讀。金融危機其時多數都是爆米花現象。筆者認為﹐雷曼兄弟的垮台是致使經濟結構衰弱的因素引發的一個結果﹐而非危機的根源。 來看看2007-08年的一系列事件﹐這些事件要麼是在雷曼兄弟垮台前發生的﹐要麼與雷曼兄弟垮台毫無關係。2007年8月之前全球就出現了流動性緊張的主要跡象。經濟衰退實際上從2007年12月就已經開始了。一度瀕臨破產的貝爾斯登(Bear Stearns)在2008年初獲得救助。拍賣利率市場在2008年上半年就已出現危機。債券保險公司在2008年春季遭遇重大困境﹐此外﹐如果不是幕後進行的一些創造性舉措﹐學生貸款市場早在2008年夏季之前就崩潰了。道瓊斯指數在2008年9月份之前已經從高位回落了大約3000點。 雷曼兄弟倒台的前一週﹐瀕臨破產的聯邦國民抵押貸款協會(Fannie Mae, 簡稱﹕房利美)和聯邦住房貸款抵押公司(Freddie Mac, 簡稱﹕房地美)被美國財政部接管。在雷曼兄弟事件發生那一週的週末﹐美國銀行(Bank of America)對瀕臨破產的美林(Merrill Lynch)伸出援手﹐那時美國國際集團(AIG)、Washington Mutual和Wachovia均已經顯現可能垮台的跡象。儘管通用汽車(GM)和克萊斯勒(Chrysler)是在雷曼兄弟倒台後出現危機的﹐並受到政府貸款的救助﹐但這兩家公司的問題源於汽車銷量的下滑﹐以及成本不具競爭力。上述這些事件足以被稱為金融危機﹐也足以令已經顯現的經濟衰退惡化。 雷曼事件可能只是加劇了金融危機﹐如果雷曼沒有倒下﹐勢態可能也不會這麼糟糕。該事件最直接的影響是導致持有7.85億美元雷曼證券的貨幣市場基金Reserve Primary Fund無法滿足投資者按面值贖回的要求﹐這可能是引發貨幣市場資金潰逃的原因。其他市場可能也受到雷曼事件的影響。雖然雷曼不是引發金融危機的第一張多米諾骨牌﹐但不可否認它推動了危機的蔓延。 而金融危機的源頭應該是那些對整個體系造成影響的因素所引發的﹐就像玉米粒是在受到同一束火焰加熱時全部爆開一樣。瞭解這一點非常重要﹐因為將危機解讀為主要由一次產生蔓延效應的事件引發會導致在應對潛在危機時實施錯誤的策略。雷曼危機過後﹐歐洲人似乎太過擔憂蔓延效應﹐而沒有重視能夠切實改變現狀的解決方法。就本次危機而言﹐解決方法主要應該是削減龐大的政府開支。 尤其是意大利和葡萄牙政府﹐和希臘政府一樣﹐這兩個政府的膨脹速度已經超過了經濟的增長速度﹐這意味著政府舉債運營的模式已無法再持續下去。避免希臘違約不會扭轉歐洲其他國家已經持續數年的經濟增長低迷的狀況。美國也是如此﹐如果歐洲狀況改善﹐美國經濟也會受益﹐但美國也必須解決自身潛在的結構性問題﹐到明年政府債務水平將較2008年增長一倍。一個經濟體的獲救並不能恢復美國亦或歐洲的財務健康。 愛沙尼亞和土耳其的事例可以證明結構性改革的成效。在2001年經濟大幅萎縮後﹐土耳其實施了新一輪快速財政整頓措施﹐到2002年底﹐該國經濟增長6%﹐到2004年經濟增速達到了9%。政府緊縮開支非但不會令經濟增長進一步放緩﹐而且還會令經濟近乎立竿見影地實現強勁增長。最近愛沙尼亞也實施了財政改革﹐該國到2009年底經濟已經萎縮近20%。其改革措施包括將政府運作支出削減10%﹐保持退休金零增長。在2010年﹐也就是改革實施後的這一年﹐該國經濟增速已經恢復正值﹐增長率達到3%左右﹐並且預計2011年增速將達到6%以上。 從上述兩個國家的例子以及目前的金融危機情況可以看出﹐根源問題應當及早、有力地得到解決。歐洲和美國的結構性衰弱問題都源於政府過度膨脹與經濟增速放緩之間的矛盾。與防止危機蔓延相比﹐目前更為重要的是扭轉從根本上造成危機的政策。 （本文作者Lazear是斯坦福大學商學院教授及胡佛研究所研究員﹐他曾在2006-09年擔任美國總統經濟顧問委員會主席。）