此次危機的急性發作階段顯然已經過去——就目前而言是如此。一些跡象表明，銀行間市場已趨於正常。主權債務息差已縮窄。從現在到明年，意大利和西班牙都會成功為財政赤字融資。歐洲央行(ECB)的較長期再融資操作已經起到扶持銀行的作用。新的直接貨幣交易(Outright Monetary Transactions, OMT)計劃若得到啟用，將扶持相關主權國家政府。如果你把銀行與主權國家之間的致命聯系想成兩個在酒吧里相互攙扶的醉漢，那麽現在歐洲央行給了他們一人一根拐杖。他們能走了。但這是否意味著這場危機已結束？
如果你從最新事件退後一步，考慮一下宏觀局面，你總是會回到同一些問題。這僅僅是一場流動性危機嗎？若是，那麽現已採取的措施應該足夠了。或者，這是否是一場償付能力危機？
在後一種情況下，歐洲央行的支持不可能有所裨益，因為根據其自己的法律定義，歐洲央行不得註銷所持任何債務，或參與這些債務的重組。在無序違約的情況下，相關國家將失去歐洲央行的支持，很可能不得不離開歐元區。歐洲央行計劃的前提設想是，這種情況不會發生。
然而，就像“三駕馬車”——國際貨幣基金組織(IMF)、歐盟委員會(European Commission)以及歐洲央行——的初步報告所顯示的那樣，希臘的債務顯然是不可持續的，即便根據樂觀的假設也是如此。葡萄牙即將墜入一個黑洞，如果西班牙政府繼續試圖通過公共部門緊縮來解決私營部門債務問題的話，西班牙也將迎來同樣的命運。整個財政修正的規模達到國內生產總值(GDP)的近10%（將在幾年裡實現），假定財政乘數為1.5倍，你會看到GDP至少縮水15%。就西班牙而言，這一比例可能更高，因為在蕭條狀況下，銀行業的虧損要嚴重的多，而且幾乎沒有任何額外虧損吸收能力。
對於我們當中將此視為一場償付能力危機的人來說，過去6個月沒有發生多少真正的變化，只不過歐洲央行消除了眼下出現意外的小風險。如果我們重溫一下去年被濫用最多的一個比喻：有了直接貨幣交易，歐洲央行把我們踢到未來的那個破罐子變大了。但我們仍在踢。
可以與歐元區政府制止流動性危機的決心相媲美的，只有他們拒絕承認這是一場償付能力危機。歐洲央行和成員國可能會在債務展期方面保持無止境的耐心，但他們不願承認虧損，例如在希臘主權債務和西班牙銀行業債務上的虧損。當我讀到德國現在準備接受將希臘計劃延長兩年的報道時，我想起了這些，但問題是不會有新的資金，希臘將需要自行彌補資金缺口——而這肯定不會發生。
拒絕讓歐洲穩定機制(European Stability Mechanism)為西班牙銀行融資也屬於這一類。在西班牙產生的債務，仍將成為西班牙政府這個最後擔保人的債務。
危機解決意味著制定確保回歸償付能力的政策。償付能力是一個分析概念，其本身取決於你對利率、經濟增長以及整體債務負擔的假設。如果你對財政乘數的規模、全球經濟以及結構改革對增長的影響做出樂觀得不切實際的假設，你可以讓所有債務在賬面上消失。在這些假設被證明虛假之前，這可以一直持續下去。但它不可能永遠持續下去。
最新信心調查的可怕結果與我的預測相符：緊縮將對明年的增長造成非常嚴重的負面影響。包括希臘在內的南歐的衰退很可能至少延續到2014年，那時，債務與GDP的比率可能與現在類似。如果你在相當長的年份里推行一個接一個緊縮計劃，那麽這項政策最終可能奏效。但這在政治上是一種不切實際的主張。例如，葡萄牙為達到既定的赤字目標，已在削減針對窮人的生活補助費。
因此我認為，危機解決必須出現，但我看不到任何證據證明，我們正在接近這個目標，甚至連小的進展也沒有。即便在德國選舉之後，我也不指望形勢會出現任何改觀。因為這場危機不會自己解決，我看不到形勢發生了任何根本變化——除了歐洲央行消除了短期出現意外的風險之外。
換句話說：如果你樂觀，那麽你肯定必須將此視為一場流動性危機。當然，6個月前你肯定也是這樣認為的。我認為這是錯的，但至少這將是一種內部一貫的立場。
我不明白的是，為什麽幾個月前還是悲觀的人們現在卻變得樂觀起來。有人能給我解釋一下嗎？
譯者/梁艷裳
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