信用衍生品是摩根大通 (JPMorgan) 的高智商銀行家們在上世紀 90 年代創造出的“智力結晶”。眼下，這家銀行以及華爾街最具爭議的一種產品正遭受著嚴格的審視。
在一項復雜的對沖策略讓摩根大通吃盡苦頭——給它造成了至少 23 億美元的損失——之後，對交易新規憂心忡忡的衍生品市場參與者們擔心，今後要想獲得更加寬厚的待遇，難度變得更大了。
摩根大通此次出現虧損也提醒人們，通過將對沖成本降至最低、進而尋求更大利潤的做法充滿了危險性。盡管創造信用衍生品的目的是為了讓貸款機構得以對沖借款人違約的風險，但近年來，圍繞這一產品卻多次出紕漏。
其中包括 2005 年美國汽車製造商失去“投資級”評級時，華爾街的交易賬戶受到的影響。2008 年，又發生了美國國際集團 (AIG) 因向大型銀行的抵押債券進行信用承保而出現巨額虧損一事，並最終促使美聯儲 (Fed) 對 AIG 展開紓困。
隨著金融危機的加深，德意志銀行 (Deutsche Bank) 曾經因為信用衍生品交易出現了超過 10 億美元的虧損。
“這是風險管理的悲哀。”全球債務管理策略機構 Tempus Advisors 的首席執行官埃德•格裡貝克 (Ed Grebeck) 說，“過去幾年的情況是，每當所有人都在說一切都平安無事時，這類事情便會再次發生。然後，類似的情況會越來越多。”
盡管有關摩根大通交易策略的細節並不清楚，但有交易員指出，該銀行為其所持有的債券建立了大量互換頭寸，涉及到出售針對一種信用指數——CDX 北美投資級指數之 9 系列 (CDX North American Investment Grade index series 9)——的保險，同時買入針對其他合約的保險。就這樣，摩根大通用為一種指數承保所取得的收入，來購買針對其他指數的保險。
這種建倉方式反映出，華爾街的對沖行為在多大程度上是建立在假設的基礎之上的，而這些假設針對的是不同的指數及其構成之間的關系會發生何種變化。它所嚴重依賴的模型以節省對沖成本為目的。麻省理工學院 (MIT) 教授羅聞全 (Andrew Lo) 談到：“所有的金融機構只有承擔了風險，才會獲得盈利，如果你對沖掉所有的風險，回報也就無從談起了。”
信用違約互換 (CDS) 市場上的交易是在交易對手之間、以雙邊形式進行。這意味著，這一市場依然缺乏透明度，因為交易是在交易雙方之間私下進行的。在遭遇“擠壓”時，持有大量頭寸的銀行和投資者將很容易受到沖擊。
摩根大通正是遭遇了這樣的情形——由於對沖基金感到了摩根大通在管理其頭寸時的壓力，它們便大舉進行針對該銀行的交易。
前美林 (Merrill Lynch) 掉期交易員、電子 CDS 平臺 TeraExchange 協同創始人之一克裡斯蒂安•馬丁 (Christian Martin) 表示：“在雙邊談判的世界里進行大規模交易，可能讓你陷入最壞的情況：一旦交易情形變得對你不利，整個華爾街都會知道。”
大交易商不喜歡在交易所式的平臺上進行衍生品交易，因為這會令他們的利潤大幅減少。但公開的交易記錄可能意味著市場會更透明，更不容易被單個市場參與者所主導。
盡管摩根大通迄今為止的損失與它的資產負債表規模相比微不足道，導致損失的交易據信也已通過中央清算機制進行結算（這滿足了衍生品改革的一個關鍵方面），但整個銀行業和掉期交易面臨的問題仍然很大。
自 2010 年《多德 - 弗蘭克法案》(Dodd-Frank Act) 簽署以來，華爾街一直拒絕接受旨在改革衍生品交易的種種努力。它警告稱，對衍生品交易設定嚴厲的規則可能損害流動性，妨礙銀行對沖貸款和債券風險的能力，最終增加企業融資成本。
另外，在過去一年中，市場減少了風險，銀行紛紛對資本金要求的可能提高採取行動，導致未結算的 CDS 數量下降了五分之一。
據信摩根大通大量持有某指數的頭寸，在其頭寸減少的消息傳出後，該指數最初上漲了，顯示實際的損失可能超過該行報告的數字（人們認為該行進行了平倉）。這裡面暗含著更廣泛的風險。
“摩根大通是信用衍生品市場上的大玩家，並且絕不是管理最差的。”由衍生品交易員轉行做咨詢顧問的薩蒂亞吉特•達斯 (Satyajit Das) 說，“如果它減少交易，由此導致的流動性損失可能影響其他市場參與者，導致不可預料的損失。”
譯者 / 何黎
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