凱恩斯投資對當代對沖基金的啟示
時至今日，約翰•梅納德•凱恩斯(John Maynard Keynes)的宏觀經濟學說仍然主導著全球經濟政策辯論。但許多人已經忘記了一個事實：這位偉大的學者還曾是他所處時代最活躍的投資人之一。
凱恩斯為他本人、朋友、母校劍橋大學國王學院(King’s College, Cambridge)以及由他擔任董事長或創立的倫敦金融城機構賺下了多筆財富，也賠了不少錢。從某些方面來看，在20世紀20年代的宏觀領域和30年代的股票領域，他都堪稱是一位先行的對沖基金投資人。最終，凱恩斯是20世紀上半葉最成功的投資人之一，但在投資過程中也得到了許多至今仍引起共鳴的教訓。
事實上，凱恩斯在20世紀20年代初就開始了投資活動，那時的他堅信，隨著通脹局面變得不可收拾，在一戰中遭受毀滅性打擊的經濟體（德國、法國和意大利）的貨幣即將崩盤。他根據這一預測很快就賺到了錢，自信過頭的他聲稱，只要“在某個特定領域比別人多一點知識和經驗”，金錢“自然就會滾滾而來”。
可事實並非如此。1920年5月，由於市場暫對德國經濟狀況感到樂觀，市場上通過過高杠桿率持有的頭寸迅速發生逆轉。凱恩斯及其辛迪加實際上全軍覆沒了，不過他通過向父親借錢度過了難關。到了1922年，凱恩斯還了辛迪加成員的錢，還積攢下2.1萬英鎊的個人財富。
像往常一樣，凱恩斯對宏觀經濟的判斷被證明是正確的。但他得到了一條關鍵的教訓：在市場的“錯誤”尚未被糾正之前，大多數投資者的流動性可能便已耗盡。
凱恩斯沒有被嚇阻。到20世紀20年代後期，他相信，由於通脹已得到控制，美聯儲(Federal Reserve)將有能力維持高速的經濟增長。因此，他在1928至1929年間同時投資了股票和大宗商品，並尤其傾向於後者。而就在這時，美聯儲出人意料地收緊了利率政策，導致全球橡膠卡特爾崩潰。
隨著“大蕭條”(Great Depression)的到來，凱恩斯再次蒙受了巨大的損失。他由此得到了一條雙重教訓：不要和美聯儲對著乾，也不要誤讀美聯儲（當然，說起來容易，做起來就要難多了）。
1992年，D•E•莫格裡奇(D.E. Moggridge)出版了著名的《凱恩斯傳》(Maynard Keynes: An Economist's Biography)，其中寫道，“凱恩斯在短期市場波動期間表現得極度頑固”。一個人身上同時體現出自負和頑固的特質，恰是宏觀投資的大敵，因此凱恩斯在20世紀20年代並未取得什麽了不起的投資業績。
然而，像所有偉大的投資人一樣，凱恩斯在市場打拼過程中學會了謙遜。20世紀30年代中期，他相信，富蘭克林•D•羅斯福(Franklin D. Roosevelt)總統將成功地刺激美國經濟增長，所以他再次使用保證金對個人投資組合進行杠桿化操作。他的投資組合經歷了劇烈震盪，但這一次他投準了，賺到了一大筆財富。1946年他去世時，個人財富超過了40萬英鎊。
更重要的是，凱恩斯採用了一種個股投資的新方法。他早在1924年就意識到，相對於債券，股票風險溢價使得投資股票應會獲得長期的超額回報。這與當時的傳統理念正好是相反的。
從那以後，他開創性地對股票進行了戰略性配置。由此他又得到一個重大教訓：選對資產類別永遠是取得長期成功最關鍵的基礎。
在20世紀30年代，凱恩斯為國王學院投資組合選股時也取得了很大的成功。最近，學者大衛•錢伯斯(David Chambers)和埃羅依•迪姆森(Elroy Dimson)使用國王學院檔案館的數據分析了凱恩斯的選股記錄，之後發表了一篇精彩的論文。
凱恩斯的方法是集中投資少數幾只股票，他依據的是一條後來被沃倫•巴菲特(Warren Buffett)所採納的原則：“有人認為廣泛地投資於自己所知甚少的企業能夠分散風險，這是一種錯誤的想法”。
凱恩斯通過主要投資中小盤股、高分紅股和其他“價值型”股票，還發現了被證明可持續的其他風險溢價。他成了一名反向投資者，主要買入那些近期表現跑輸大盤的股票。他使用杠桿，但這時已運用一些協調性原則來控制風險。如今，最成功的長期和短期股票基金也在運用上述大部分技巧。
錢伯斯和迪姆森的論文指出，在管理國王學院投資組合的22年裡，凱恩斯的長期“夏普比率”（一項衡量經風險調整業績的指標）達到了非常可觀的0.69，當時均衡投資組合的這一比率不過為0.45。想要達到比凱恩斯更高的夏普比率——正如一些對沖基金經理希望的那樣——就像是追逐不可能實現的夢想。
本文作者是Fulcrum資產管理公司和Prisma Capital Partners的聯合創始人
譯者/邢嵬
本文的網址：http://www.ftchinese.com/story/001046258
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